事件：公司26Q1-3 营收148.35 亿元，同比+39.4%，归母净利润0.12 亿元，同比-94.8%，扣非净利润1.01 亿元，同比-62.6%，毛利率4.2%，同比-2.7pct，归母净利率0.1%，同比-2.2pct；其中26Q3 营收42.33 亿元，同环比+0.7%/-15.1%，归母净利润0.99 亿元，同+69.5%、环比扭亏，扣非净利润0.05 亿元，同-95.6%、环比扭亏，毛利率0.8%，同环比-6.0/+1.0pct，归母净利率2.3%，同环比+0.9/+9.8pct。

    　　浆料出货环增、银价波动影响表观毛利：公司26Q1-3 浆料出货960 吨，其中Q3 出货约330 吨，小幅环增、同比有所下滑，与电池开工率基本吻合；Q3 海外占比回升至约20%。我们测算Q3 表观单kg 毛利约103元，还原减值转回影响后约400-500 元/kg，盈利性毛利保持稳定。公司收紧回款管理，Q3 末应收账款较Q2 下降6.56 亿元，信用减值转回约0.64 亿。少银化方面，公司推进银包铜浆、铜浆的稳定性与印刷性能改善并加速重要客户上线测试；我们预计公司Q4 浆料出货350-400 吨，BC 占比有望提升、海外出货继续恢复，带动盈利能力改善。

    　　空白掩膜版收入环增、上海基地持续推进：公司完成对韩国SKE 空白掩膜基版业务的收购，韩国工厂按原计划生产并对下游送样，同时国内上海生产基地启动建设，我们预计27H1 完成一期2 万片/年的产能建设并调试达产，27H2 开始产能爬坡；我们推测上海规划两期合计产能4 万片/年，第三期将根据客户需求规划。公司长期目标实现国内空白掩模版市场50%+市占率。

    　　费用同比提升、现金流出收窄：公司26Q1-3 期间费用4.14 亿元，同比+20.2%，费用率2.8%，同比-0.4pct；Q3 期间费用1.60 亿，同环比+53.0%/+14.0%，费用率3.8%，同环比+1.3/+1.0pct，增长主因财务费用及研发费用；26Q1-3 经营性净现金流-46.51 亿元，其中Q3 经营性现金流-10.69 亿元，流出环比收窄；26Q1-3 资本开支1.80 亿元，同比-4.4%；26Q3 末存货14.76 亿元，较25 年末+32.9%；期末货币资金15.16 亿元。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到银价波动影响公司毛利。我们下修公司2026-2028 年归母净利润至1.4/5.2/7.1 亿元（原值为3.2/5.6/7.9 亿元），同比-66%/265%/36% 考虑到公司浆料出货量维持增长，同时新业务顺利落地推动盈利修复，维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。