事件：

    　　公司发布2026 年半年报，26H1 公司实现营收6.05 亿元，同比-2.69%；实现归母净利润0.65 亿元，同比增长-32.34%；实现扣非归母净利润0.55 亿元，同比-36.85%。其中，26Q2 实现营收3.05 亿元，同比+1.23%；实现归母净利润0.12 亿元，同比-61.53%；实现扣非归母净利润0.11 亿元，同比-56.27%。

    　　产品结构持续升级，主动优化无效经销商

    　　1）分产品：26H1 公司含乳饮料/乳味风味饮料/复合蛋白饮料营收分别为5.03/0.27/0.02 亿元，同比-13.6%/488.4%/53.2%，占比分别为83.3%/4.4%/0.3%。上半年公司产品矩阵进一步丰富，针对日常补水、早餐消费及餐饮搭配等消费场景推出符合需求的多元化新品。同时，公司也推出多规格产品组合，实现不同渠道间产品的互补与协同。2）分地区：26H1 公司华东/西南/华中/华南/华北/西北/东北/电子商务营收分别为3.10/1.26/0.65/0.35/0.11/0.06/0.04/0.44 亿元，同比+3.3%/+8.3%/-42.4%/-1.1%/+13.0%/+7.5%/+46.7%/+21.9%，占比分别为51.2%/20.9%/10.7%/5.8%/1.8%/1.0%/0.7%/7.3%。3）分渠道：

    　　26H1 公司经销/直销模式营收分别为5.60/0.41 亿元，同比-4.4%/+23.9%，占比分别为92.5%/6.9%。公司截至上半年末共有2，063 家经销商，上半年内净减少179 家，主要系公司主动关户清理了合作黏性弱、长期无销售产出的无效账户。

    　　营销费投效率提升，盈利能力短期承压

    　　26H1 公司毛利率为34.75%，同比-5.11pct，主要受PET 包材及生鲜乳等原辅材料价格上涨影响。费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.27%/7.83%/1.40%/0.62%，同比-1.69/+0.82/+0.16/+0.54pct，上半年公司营销投放策略优化，线上线下联动传播，同时营销模式向数字化转型，营销费投效率显著提升。综合影响下，公司26H1 净利率为10.61%，同比-4.86pct。

    　　投资建议：

    　　公司围绕补水、早餐消费以及餐饮搭配等场景持续进行产品创新与品类拓展，有望为收入端贡献新的增量。我们预计公司2026-2028 年的收入增速分别为5.1%、12.9%、8.7%，净利润的增速分别为-22.0%、15.5%、9.7%。公司2026 年估值28X PE，6 个月目标价为10.92 元，给予买入-A 投资评级。

    　　风险提示：消费复苏不及预期，原料价格提升，行业竞争加剧