事件：公司发布 2026 年三季报，前三季度实现营收 23.4亿元，同比+1.5%；归母净利润1.8 亿元，同比-44.9%；扣非归母净利润1.9 亿元，同比-39.6%。

    　　其中26Q3 实现营收5.2亿元，同比-4.2%；归母净利润-0.4亿元，同比由盈转亏；扣非归母净利润-0.3 亿元，同比由盈转亏。

    　　省内需求有所承压，省外市场及部分产品保持增长。1、分产品看，前三季度300元以上/100—300 元/100 元以下产品分别实现收入5.6/12.0/5.0 亿元，分别同比+4.6%/-1.9%/+9.4%。高端及大众价格带产品保持增长，但100—300 元主力价格带有所承压，反映区域白酒需求及产品结构存在一定分化。公司持续推进金徽年份、柔和金徽等产品建设，通过差异化产品布局覆盖不同消费层次，并依托省内品牌优势巩固核心市场份额。2、分区域看，前三季度甘肃省内/省外收入分别为16.8/5.9 亿元，分别同比-0.8%/+10.7%。省内大本营需求有所承压，但省外市场保持增长，区域拓展仍有一定成效。分渠道看，前三季度经销商渠道基本持平，互联网销售同比+57.6%，但直销及团购渠道有所下滑。公司持续推进省内市场精耕及省外重点区域拓展，通过终端网络优化和产品结构调整巩固经营基础。整体来看，省外拓展及部分价格带增长对收入形成一定支撑，但省内主力产品及传统商务消费需求仍存在压力。

    　　毛利率下降叠加费投增加，Q3盈利承压。1、毛利率方面，26Q3 公司毛利率为58.7%，同比-2.7pp，主要受到产品销售结构变化及成本端因素影响。2、费用率方面，26Q3 销售费用率同比+11.1pp 至33.7%，管理费用率同比+1.6pp 至15.2%。公司持续推进品牌建设、市场推广及省内外渠道拓展，销售费用投入增加；同时实施员工持股计划带来新增股份支付，对管理费用及利润形成压力。

    　　叠加当季收入下降，费用摊薄能力减弱，销售及管理费用率明显上行。3、综合来看，需求偏弱、毛利率下行和费用投入增加共同导致Q3利润承压，26Q3 归母净利率为-6.8%，同比下降约11.5pp。除经营费用增加外，公司当期营业外支出等项目亦对报表利润产生一定影响。

    　　省内精耕与省外拓展并进，期待费用效率改善。 公司在甘肃省内具有较强的品牌认知和渠道基础，围绕金徽年份、柔和金徽等核心产品持续推进品牌建设及渠道精细化运营。省内方面，公司通过巩固成熟市场、加强终端覆盖及优化产品结构，逐步提高核心区域经营质量；省外方面，继续聚焦重点城市和优势市场，推进陕西、宁夏、新疆等区域渠道建设，通过差异化产品及经销商合作扩大品牌影响力。展望未来，当前公司区域品牌及渠道优势仍在，省外市场拓展有望持续贡献增量，后续盈利改善主要取决于省内需求恢复、主力产品动销及费用投入效率提升。

    　　盈利预测：预计2026-2028 年EPS 分别为0.43 元、0.60 元、0.67 元，对应PE 分别为35 倍、25 倍、23 倍。

    　　风险提示：经济环境波动风险，消费复苏不及预期风险。