3Q26 低于我们预期

    　　公司公布1-3Q26 业绩：1-3Q26 收入20.64 亿元，同比+2%；归母净利润1.14 亿元，同比基本持平；扣非净利润1.17 亿元，同比+54%。3Q26 收入6.21 亿元，同比-4%；归母净利润0.14 亿元，同比-52%；扣非净利润0.08 亿元，同比-21%。3Q26 业绩低于我们预期，主要受到海外批发业务收缩影响。

    　　高基数下国内增长放缓，国际品牌表现分化。3Q26 国内收入同增0.8%，高基数叠加高端品牌销售分化。

    　　分品牌看，3Q26 主品牌ELLASSAY 因折扣管控，收入同比-8%至2.32 亿元；Laurèl 品牌收入同比+11%至1.07 亿元；IRO 品牌收入同比-6%至1.38 亿元，其中中国区同比+23%；selfportrait品牌收入同比-2%至1.37 亿元。我们估算海外业务同比下滑约30%，主因部分批发商停止订货的影响延续。

    　　分渠道看，3Q26 公司线下/线上渠道收入分别同比-2%/-12%至5.3/0.9 亿元。门店数量方面，3Q26 主品牌 ELLASSAY 净开19家、Laurèl 净开3 家、IRO 与self-portrait 门店数量持平。

    　　折扣管控毛利率提升延续。3Q26 毛利率同比+7.7ppt 至70%，主因折扣持续收紧以及低毛利的海外业务占比下降。费用方面，管理/销售费用率同比+0.6/3.4ppt 至7%/52%，主因收入下滑带来负经营杠杆。综合而言，3Q26 归母净利率同比-2.2ppt 至2.2%。

    　　发展趋势

    　　我们预计折扣管控下公司国内业务盈利质量有望持续改善，持续看好公司多品牌运营能力。

    　　盈利预测与估值

    　　受海外批发业务收缩影响下调2026/27 年盈利预测8%/9%至2.02/2.41 亿元，当前股价对应13/11 倍2026/27 年市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到行业估值中枢下移，下调目标价14%至9.94 元，对应18/15 倍2026/27 年市盈率，较当前股价有38%的上涨空间。

    　　风险

    　　终端零售环境波动，店效提升不及预期，投资收益不及预期。