核心观点

    　　公司2026H1 实现收入69.88 亿元，同比-12.20%，归母净利润8.42亿元，同比+69.89%，扣非归母净利润7.30 亿元，同比+62.57%，在收入承压背景下盈利能力明显修复。上半年综合毛利率为17.1%，同比提升4.9pct；据半年报及一季报测算，Q2 归母净利润约5.30 亿元，环比进一步改善。光伏胶膜盈利修复是业绩增长的重要驱动，H1 胶膜收入61.33 亿元、毛利率17.0%，海外布局及差异化封装产品有望继续支撑盈利韧性。电子材料受益AI 服务器PCB 高端化及国产替代，H1 感光干膜收入3.89 亿元、毛利率29.1%，封装基板、高阶HDI 等中高端产品推进有望带动产品结构持续升级。整体看，公司在光伏主业盈利修复的同时，电子材料、锂电材料逐步进入利润贡献阶段，多材料平台属性持续增强。

    　　事件

    　　公司发布了2026 年半年报，2026H1 公司营业收入为69.88 亿元，同比下降12.20%，归母净利润为8.42 亿元，同比增长69.89%。

    　　2026Q2 单季度公司营业收入为36.15 亿元，同比下降16.59%，环比增长7.20%；归母净利润为5.3 亿元，同比增长460.54%，环比增长70.12%。

    　　简评

    　　公司H1 收入同比下降但利润实现较快增长，核心在于主营业务盈利能力修复。2026H1 公司营业成本同比下降17.10%，降幅快于收入，上半年综合毛利率由去年同期12.2%提升至17.1%。分产品看，光伏胶膜实现收入61.33 亿元、毛利率17.0%；感光干膜实现收入3.89 亿元、毛利率29.1%；铝塑膜实现收入0.83 亿元、毛利率13.5%，光伏产品、感光干膜和铝塑膜盈利均同比改善。

    　　现金流方面，公司H1 经营活动现金流净额为12.81 亿元，同比大幅转正，主要受光伏树脂采购量及采购价格同比下降、采购结算方式优化影响，公司同时提出半年度现金分红预案，资产负债表及现金流保持稳健。

    　　光伏胶膜方面，H1 销量及销售单价同比均有所下降，主要受到国内光伏需求高基数回落及产业链调整影响，但产品盈利能力明显修复。半年报显示，上半年光伏树脂原材料成本上涨向下游传导，公司同时持续优化海外产能布局，并围绕TOPCon 减银、BC　　组件等技术变化推进POE、无酸EVA、皮肤膜、丁基胶等差异化封装材料。从整体区域口径看，公司H1 境外主营业务收入23.22 亿元，毛利率约23.0%，高于境内约13.7%，全球化布局仍体现较好的盈利质量。我们认为，胶膜行业竞争正在由单纯规模扩张逐步转向成本、技术及全球化综合能力竞争，公司凭借规模、客户、研发及海外交付优势，有望保持较强盈利韧性。

    　　电子材料方面，高端产品放量和产品结构升级已逐步体现在财务数据中。H1 感光干膜收入3.89 亿元，毛利率达到29.1%，盈利能力较此前进一步改善。公司感光干膜已稳定供应多家国内外头部PCB 厂商，封装基板用感光材料已完成研发落地并导入重点客户批量供货，同时持续推进FCCL、阻焊型干膜等产品。AI 服务器推动PCB向高多层、高阶HDI 和封装基板升级，对感光材料的精细化程度、可靠性要求同步提高，国内高端电子材料国产替代空间进一步打开。随着高端产品占比提升及新增产能逐步释放，公司电子材料业务有望延续销量增长、产品结构升级及盈利能力改善趋势。

    　　铝塑膜方面，H1 实现收入0.83 亿元、毛利率13.5%，盈利能力继续改善。公司此前已形成干法、热法等产品布局，应用场景由消费电子逐步向动力及储能领域拓展。展望后续，半固态、固态电池以及对轻量化、高能量密度要求较高的新型应用场景，有望提升软包封装材料需求；伴随客户拓展、产能扩张和规模效应逐步体现，公司铝塑膜业务仍具备进一步改善盈利及推进国产替代的空间。

    　　盈利预测：预计公司2026-2028 年归母净利润分别为14.51、19.11、25.11 亿元，同比增速分别为88.54%、31.71%、31.38%，每股收益分别为0.56、0.73、0.96 元，对应8 月20 日收盘市值的PE 分别为28.03、21.28、16.2 倍。

    　　风险提示：1、行业竞争加剧。胶膜环节由于资本开支较低、扩产速度较快，在位者、新进入者快速增加，行业产能较多，可能出现竞争加剧的风险；2、原材料成本上涨。胶膜的核心原材料为EVA/POE 树脂，扩产周期均为3-4 年，若EVA、POE 粒子供给与需求出现阶段性错配，原材料成本可能大幅波动；3、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持10%-20%左右增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司胶膜出货量也有可能低于我们的预测值。