无极：高端摩托车出海前景广阔，欧洲市占率目标15%2018 年公司成立无极品牌，聚焦中大排玩乐型摩托赛道，产品面向国内外销售，外销是增长主动力；核心优势在于动力性能领先、性价比突出。26H1，无极DS800、DS900X 等车型表现亮眼，欧洲核心五国市占率达5.79%；拉美市场销量同增约40%，预计全年超3 万台，势头向好。中长期来看，无极将在当前ADV、踏板优势赛道继续完善产品矩阵、同时拓展品类，欧洲、拉美市占率有望持续提高。

    　　全地形车：结构高端化推动量价齐升，26 年销量增速预计60%+公司全地形车业务2021 年开始起量，早期以小排量ATV 为主，近年逐步推出中大排量ATV/UTV 产品。当前，全地形车产品主推大排量高端车型进军欧洲市场，核心优势在于恶劣地形爬坡性能好、性价比高。26H1 1000cc 新款ATV/UTV车型、无极口碑外溢支撑欧洲快速放量，拉动总销量同比增长87.12%。往后展望，预计全年销量增速可达60%，随着中大排UTV 产品持续完善，欧洲市占率将持续提高。

    　　三轮车：产品力强、性价比高、客户关系稳固，燃油货三西非持续放量公司三轮车以燃油货三为主，内销相对较弱，主要靠代理商出海放量，产品出海主销非洲，其中西非是核心市场。公司产品较当地竞品性价比突出；西非当地经济增速快、支柱产业农业、采矿业运输需求大，预计后续三轮车增量仍在西非，2026 年外销增速可超25%。

    　　盈利预测与估值

    　　不考虑通机资产置换，我们预测2026-2028 年公司营收分别为206.34/237.51/278.22 亿元，同比分别增长7.83%/15.11%/17.14%；归母净利分别为19.00/22.37/26.58亿元，同比分别增长15.28%/17.76%/18.82%，对应PE分别为16x/14x/11x。

    　　考虑到公司高端出海弹性、股息率保持4.5%较高水平、资产置换持续推进，首次覆盖，给与“买入”评级。

    　　风险提示

    　　海外市场拓展不及预期；国内价格战拖累整体业绩风险；海外贸易摩擦升级风险；汇率波动风险；大股东质押比例较高风险