事件：公司发布2026 年三季报。前三季度，公司实现营业收入95.5 亿元，同比+5.4%；实现归母净利润8.1 亿元，同比+4.4%；实现扣非净利润7.5 亿元，同比+9.3%。单季度来看，26Q3 营收32.5 亿元，同比+5.8%；实现归母净利润2.7 亿元，同比-10.5%，实现扣非净利润2.6 亿元，同比+4.4%。

    　　Q3 单吨成本上涨，盈利环比收窄。前三季度，公司实现销售毛利率为14.5%（+0.48pct.），归母净利率为8.5%（-0.09pct.）。单季度看，Q3 毛利率环比下降至13.3%（-1.3pct.），归母净利率为8.4%（-1.52pct）。Q3 渠道消化库存市场短期承压，叠加成本上升，盈利环比收窄。

    　　夏王承压影响整体利润，多纸种销量稳步增长。1）夏王：前三季度，仙鹤实现联营合营企业投资收益1.13 亿（-31%），下游需求承压。2）量价：量增为主。受益广西湖北产能持续爬坡，食品医疗、日用消费等系列用纸销量持续增长，考虑市场竞争及成本曲线上升，我们估算26Q3 吨净利环比下降。

    　　产能释放构筑成本优势，布局海外市场，参与国际化竞争。国内：2026 年，公司广西二期项目（新增60 万吨浆和70 万吨特种纸产能）已启动规划，计划2027 年中全部投产；四川一期项目（40 万吨竹，60 万吨特种纸产能）已推进前期工作和原材料供应链搭建等配套工作，实现“林浆纸用一体化”的全产业链布局。海外：2026 年公司投资建设柬埔寨特种纸生产基地，项目规划建设4 条特种纸生产线，2 条涂布线，设计年产能12 万吨，产品主要面向东南亚及全球市场。在积极布局境外产能的同时，公司始终注重参与国际化竞争，注重全球市场的开发和布局。26H1，公司外销业务收入达6.47 亿元，同比增长52.91%。

    　　投资建议：公司产品矩阵布局完善，浆纸全产业链布局护航成长。我们预期公司2026-2028 年实现营收136.9、159.4、181.2 亿元，同比增长10.9%、16.5%、13.6%，实现归母净利润11.4、13.9、16.5 亿元，同比+12.4%、+21.9%、+19.1%（考虑公司产能释放及纸价波动，调整盈利预测，原2026-2027 年收入预测值为148、173 亿元，利润预测值为12.8、15.3 亿元），EPS 为1.39/1.7/2.02 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；产能建设进度不及预期风险