事件：公司发布26 年半年报。26H1 公司实现营收/归母净利润35.57/-8.38 亿元，同比-4.31%/-562.56%，基本EPS 为-1.70 元。26Q2 公司实现营收/归母净利润16.31/-4.82 亿元，同比-21.27%/-1034.22%。

    　　26H1 生猪出栏量同比大幅增长，猪价低迷成为亏损主因。26H1 生猪销售收入32.16 亿元，同比-6.29%；出栏生猪280.77 万头，同比+47.03%。根据月度销售简报，26H1/26Q2 商品猪出栏量224.81/108.95 万头，同比+20.39%/+3.69%；销售均价为10.02/9.08（元/公斤），同比-31.19%/-35.67%。26H1 公司生猪出栏量保持高速增长。公司持续提升养殖效率，降低养殖成本，标杆种场PSY 突破35，种群PSY 达到30 以上，种猪效率行业领先。26H1 全国猪价低迷，受此影响公司商品猪出栏均价同比大幅下跌，成为业绩亏损的主要原因。

    　　饲料业务收入同比增长，皮革业务收入小幅下滑。26H1 饲料业务收入2.17 亿元，同比+21.66%；生产饲料51.58 万吨，同比+0.76%；采购饲料39.06 万吨，同比+28.66%。公司有效发挥养殖业务与饲料业务的协同效应，成本与质量双可控，保证了养殖业务的生产效率。皮革业务收入0.98 亿元，同比-2.83%。

    　　26H1 毛利率同比大幅下滑，期间费用率同比上升。26H1/26Q2 毛利率为-9.74%/-16.74%，同比-23.45pct/-27.43pct，原因是生猪价格持续低迷。26H1 期间费用率为8.02%，同比+0.41pct；销售/管理/财务/研发费用率为0.66%/4.04%/2.73%/0.59%，同比+0.18pct/+0.21pct/+0.06pct/-0.04pct。其中销售费用率上升因为出栏量增加导致职工薪酬增加；管理费用率上升因为财产保险费增加；财务费用率上升因为未确认融资费用摊销减少；研发费用率下降是因为折旧及摊销减少。

    　　投资建议：根据26H1 经营情况，我们下调盈利预测。预计26~28 年归母净利润为-0.92/7.72/7.60 亿元，同比-404.0%/+936.6%/-1.5%，对应PE 为-86.4/10.3/10.5 倍。短期猪价低迷不影响长期竞争优势，公司生猪出栏量仍有增长空间，成本控制能力处于行业前列，维持“买入”评级。

    　　风险提示：生猪出栏量不及预期，成本上涨超预期，消费不振，疫病风险等。