三十载调味积淀，行稳致远成长可期。1）发展历史：天味食品前身为成都市天味食品厂，1993 年成立以来，发展历程清晰划分为创业筑基期（（1993-2018 年）、上市深耕期（2019-2022 年）、并购全球化期（2023 年-至今）三大发展阶段。公司旗下拥有“好人家”、“大红袍”等七大品牌，产品包括菜谱式调料、火锅调料、香肠腊肉调料及其他多个品类，营销网络遍布全国所有省份，并远销50 多个国家和地区。2）管理情况：截至2026 年一季报，公司实际控制人为邓文、唐璐夫妇，二人合计直接持股65.34%；管理团队经验丰富，为公司稳健经营与长期发展筑牢人才根基。3）财务表现：公司自2019 年上市以来，营收稳健增长，利润波动上行，2019-2025 年营收/归母净利润CAGR分别为12.21%/11.47%，2025 年分别实现营收/归母净利润34.49/5.70 亿元，同比分别-0.79%/-8.79%，2026Q1 实现营收/归母净利润11.30/2.50 亿元，同比分别+76.19%/+234.67%，表现优于行业。

    　　复调：空间广阔，格局分散。1）行业空间：中国复合调味品市场规模自2020 年997 亿元扩大至2024 年1265 亿元，2020-2024 年CAGR 达6.1%，远超同期基础调味品的1.4%，高于调味品行业整体2.5%的增速，展现出行业较大的增长潜力。2）竞争格局：复调行业竞争格局较为分散，龙头效应不明显，按收入计，2024 年前五大企业的市场份额合计仅15.9%，行业集中度提升空间大。

    　　核心优势：并购塑品牌矩阵，双渠协同促增长。1）品牌：公司通过外延并购完成多赛道布局，现已搭建起七大品牌矩阵，业务全面覆盖C 端零售、B 端餐饮及特色风味细分市场，同时积极筹划H 股上市，力争开拓全球市场。2）产品：产品矩阵完整，分品类打造差异化竞争优势，持续迭代配方与规格丰富供给结构。3）渠道：2025 年公司线下/线上分别实现营收25.07/9.36 亿元，其中线上增速亮眼，同比+56.91%；据弗若斯特沙利文，公司终端网点覆盖率位居复调上市公司首位，渠道铺设优势突出。

    　　投资建议：外延并购赋能成长，全域渠道驱动放量。短期来看，公司外延并购节奏清晰，先后收购多家特色调味企业，多品牌协同持续释放增量；线上线下、B 端C 端、国内海外全渠道布局完善，全国经销网络覆盖全面，渠道红利有望持续兑现。中长期来看，复调行业扩容、集中度提升，公司产品迭代升级叠加外延并购完善品牌矩阵，营收有望持续稳健增长，此外，公司即将登陆H 股，出海目标明确，海外市场有望为营收贡献新的增量。我们预计2026-2028 年归母净利润分别为6.47/7.47/8.30 亿元，同比分别+13.59%/+15.39%/+11.21%。考虑公司持续推进外延并购打开增长空间、国内外渠道同步扩容，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：消费力恢复不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险、数据滞后风险。