事件：长白山发布2026 年中报，报告期内公司实现营业收入2.77 亿元，同比+17.74%；归母净利润126.85 万元，上年同期-205.13 万元，实现扭亏；扣非归母净利润46.67 万元，上年同期-222.62 万元。

    　　其中Q2 单季度营收1.21 亿元，同比+13.36%；归母净利润-682.79万元，扣非归母净利润-750.64 万元，二季度出现亏损。

    　　点评：

    　　高铁带动客流显著增长，业务板块结构性分化。上半年景区接待游客123.56 万人次，同比+19.14%，沈白高铁持续释放交通红利，冰雪季客流表现亮眼。分板块看：旅游客运仍是第一大收入来源，实现1.69 亿元，同比+7.41%，收入增速跑输客流增速；酒店业务收入7221 万元，同比+27.32%，旅行社收入810 万元，同比+50.82%，酒店及旅行社成为收入核心拉动；温泉业务收入89 万元，同比-17.51%，温泉板块短期承压。公司手握景区独家客运经营权、聚龙温泉采矿权，资源壁垒稳固，高铁打开中长期客流空间。

    　　重资产属性凸显，结构变化拖累综合毛利水平。2026H1 综合毛利率19.44%，同比+0.4 个百分点，整体上半年毛利率同比变化不大，但内部业务、季度之间分化明显。核心的旅游客运业务本期毛利率仅18.7%，同比下滑1.26pct。Q1 冰雪旺季客运周转饱满，公司整体毛利率23.74%，，进入Q2 平季，客运、酒店折旧人工固定成本刚性，产能利用率下滑，叠加 6 月下旬外部接驳班线票价下调落地，进一步压低客运单季盈利，Q2整体毛利率13.88%，这也是 Q2 陷入亏损的重要诱因。

    　　营收增长带动规模效应，但成本刚性推升费用总额。2026H1 期间费用合计5267 万元，期间费用率19.0%，同比上升1.22pct。销售费用率3.89%，同比增加0.23pct，主要为市场推广、渠道佣金投放增加，匹配高铁开通后的市场拓展；管理费用率14.5%，上升1.11pct，主要来自人员薪酬、资产折旧摊销增加；财务费用率0.61%，同比下降0.12pct，利息支出有所减少。

    　　经营现金流大幅修复，回款质量改善。上半年经营活动现金流净额3040 万元，同比2025 年同期的817 万元大幅增长，主要来自营收规模扩张，销售回款增加。景区客运业务以现收为主，现金流质量显著优于账面利润，体现文旅行业季节性特征，现金造血能力得到验证。

    　　投资建议： 预计2026-2028 年长白山将实现归母净利润1.44/1.72/1.94 亿元，同比增速10.97%/19.67%/13.21%。预计2026-2028年EPS 分别为0、53/0.63/0.71 元/股，对应2026-2028 年PE 分别为73X、61X 和54X，看好外部交通改善及景区内部扩容带来的客流增长，给予“增持”评级。

    　　风险提示：存在天气及自然灾害风险影响景区开放的风险，存在市场竞争加剧的风险，存在项目推进不及预期的风险，存在人力成本、原材料成本、能源成本等持续上涨的风险。