业绩稳健，经营回款改善。 2026 年前三季度，公司实现营收33.69 亿元（同比+10.6%）、归母净利润8.58 亿元（同比+4.9%）、扣非归母净利润8.17 亿元（同比+18.0%）。单三季度实现营收11.46 亿元（同比+16.9%）、归母净利润2.48 亿元（同比+15.7%）、扣非归母净利润2.37 亿元（同比+15.7%）。前三季度综合毛利率为74.87%（同比-1.31pct），单三季度回升至76.31%。前三季度销售、管理费用分别同比下降3.6%、4.0%，研发费用同比增长13.5%。销售商品及提供劳务收现增加，推动经营现金流净额升至6.63 亿元（同比+37.7%）。

    　　国内制剂回暖，国际收入迅速放量。 前三季度胰岛素制剂销量达9,059 万支（同比+24.2%），国内收入27.97 亿元（同比+4.0%），较上半年同比下降2.6%转为正增长。国际收入5.72 亿元（同比+60.4%），其中国际销售收入4.74 亿元（同比+34.4%），巴西生产开发伙伴关系项目贡献1.83 亿元。国际特许权服务收入同比增加0.94 亿元，主要来自博凡格鲁肽在拉美、印度及韩国等市场的许可协议。公司于10 月收到欧洲合作方Menarini 支付的6,200 万欧元首付款，四季度收入贡献取决于合同履约及会计确认进度。

    　　减重申报受理，胰岛素周制剂达到终点。9 月，博凡格鲁肽用于肥胖或超重患者长期体重管理的上市申请获受理，标志着公司在代谢类创新药领域的产品布局进一步落地。其中国关键III 期GRADUAL-1 研究中，48 mg 双周给药组52 周体重较基线平均下降18.54%，安慰剂组下降1.11%，显示出较为显著的减重效果和良好的临床应用潜力。超长效基础胰岛素周制剂路达胰岛素（GZR4）三项中国III 期研究均达到主要终点，公司在EASD 年会上披露其中两项研究的详细数据。博凡格鲁肽上市申请的后续审评进展及路达胰岛素国内注册申报进度值得关注。

    　　根据26 年三季报，我们维持预测公司26-28 年每股收益分别为2.32/2.77/3.33 元，参考可比公司平均市盈率，给予公司2027 年28 倍PE 估值，对应目标价77.56 元（原目标价为81.20 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　出海进度不达预期风险；新品上市不达预期风险；行业政策变动风险；新兴疗法冲击风险；地缘政治变化风险等。