投资逻辑

    　　景气上行大周期开启，公司作为全球铬盐全产业链一体化龙头，在全球铬盐供给刚性约束与SOFC、燃气轮机等需求非线性爆发的双重作用下，正从传统化工品供应商跃升为AI 发电设备上游稀缺资源品标的。

    　　铬盐迎来新时代，SOFC+两机+军工需求爆发，大幅拉动金属铬需求。SOFC 连接体中铬重量占比高达85%~95%，1GW SOFC 对应金属铬需求约0.8 万吨；27 年BE 产能向5GW 扩张，仅BE 将带来约4 万吨金属铬增量（占全球年产量的40%）。燃气轮机、航空航天高温合金等领域对金属铬需求同步高增，铬盐景气度沿金属铬—氧化铬绿—重铬酸钠产业链传导。

    　　供给端受环保约束，行业扩产弹性偏弱。六价铬生产受到严格监管，公司依托无钙焙烧、含铬废水全流程回收等清洁生产技术，具备提升产量的能力。据公司25 年报，公司产品折合重铬酸钠产量为29 万吨，随着公司新基地建设和收并购的完成，预计26-28 年公司折合重铬酸钠产量为34/37/40 万吨，其中金属铬的产量为3/3/5 万吨。据华经产业网，全球铬盐产能为110 万吨，据此测算公司全球份额高达25%。

    　　供需偏紧支撑铬盐及金属铬价格中枢上行。25 年10 月公司两次上调金属铬价格，当月累计涨幅达1.4 万元/吨；26 年5 月7日，公司发布涨价函，金属铬、重铬酸钠单吨分别上调4000 元、500 元。随着下游SOFC、燃气轮机、军工等领域发展带来金属铬的需求增长，铬盐及金属铬供需将持续偏紧，推动价格稳步上行。

    　　可转债融资方面，公司2024 年发行“振华转债”4.06 亿元，初始转股价11.64 元/股，并于2026 年4 月提前赎回摘牌；2026年8 月新发行“振26 转债”8.78 亿元，初始转股价40.33 元/股。

    　　盈利预测、估值和评级

    　　我们预测26-28 年公司实现归母净利润7.93/10.22/14.24 亿元，同比+20.30%/+28.92%/+39.31%，对应EPS 为1.05/1.35/1.89元。参考可比公司估值，给予公司2027 年30XPE，目标价40.56元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　SOFC 扩产进度和下游需求不及预期、新项目投产慢、高管解禁、可转债转股、原料价格波动、环保政策趋严、行业竞争格局变化。