卡位ABF 膜国产替代，材料一体化交付构筑差异化壁垒。

    　　ABF 膜是FCBGA 载板不可替代的绝缘材料，全球98%被味之素垄断。公司与晶化科技股份有限公司合作开发GBF 先进封装增层膜新材料，与味之素公司ABF膜同类，系国产替代。相较国内其他ABF 膜参与者多为单一环节布局，宏昌电子是全球唯一同时具备电子级环氧树脂合成、增层膜材料制造和覆铜板生产能力的三位一体厂商。公司类ABF 膜需求沿三层阶梯放量：FCBGA 标配、UHDI 选配、高阶HDI 远期渗透。中国FCBGA 载板市场规模2025-2030 年从77 亿增至239 亿元（CAGR 25.4%），味之素同期仅扩产50%，供需缺口持续拉大，公司业务有望持续受益。

    　　覆铜板高速材料迭代升级，绑定Intel/AMD 双认证。

    　　覆铜板占PCB 成本近50%，全球PCB 市场2025 年产值852 亿美元，AI 驱动服务器/数据存储PCB 的CAGR 达11.6%。2025-2026 年CCL 经历十轮涨价，需求拉动特征明确。公司GA-686 系列电性达M7 水准，GA-688N（M8 等级）Df 低至0.0012，GA-689（M9 等级）Df 达0.0007 已启动开发。产品已进入Intel 和AMD 高速材料库，公司高速CCL 沿M7→M8→M9 路线升级，本轮涨价周期下量价齐升弹性显著。

    　　产能最大的电子级环氧树脂龙头，逆势扩产以量补价。

    　　2025 年国内环氧树脂产能增至384.3 万吨（+12.34%），行业利润承压、个别企业已现亏损，公司珠海宏昌二期14 万吨液态环氧树脂顺利投放，以量换价扩大市占率。公司主营电子级及特种环氧树脂，区别于多数竞争对手的泛用型涂料级路线，行业集中度提升、竞争格局改善利好头部企业。高端化方面，超5G 树脂已完成实验室认证及上线试制、进入终端认证程序，新一代聚醚配方树脂及无卤含磷聚醚树脂陆续通过客户评估，产品结构向高频高速、低介电损耗方向迭代。

    　　三期8 万吨电子级功能性环氧树脂已建成，为后续向PPO、碳氢树脂等高端品类升级储备了产能弹性。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预测公司2026—2028 年分别实现营业收入53.93/71.93/98.01 亿元，同比增长75.32%/33.37%/36.25%；实现归母净利润2.19/6.44/14.57 亿元，同比增长519.31%/193.78%/126.47%。

    　　选取华正新材、南亚新材、生益科技作为可比公司，2026—2028 年可比公司平均PE 分别约为66/42/30 倍，同期宏昌电子对应PE 分别为73/25/11 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1）GBF 产品认证进度不及预期的风险；2）新产品放量不及预期的风险；3）国内竞争加剧的风险；4）树脂原材料价格波动风险。5）股东减持风险。