事件：公司发布 2026 年三季报，前三季度实现营收 899.35 亿元，同比增长 0.66%，实现归母净利 63.88 亿元（扣非 57.86 亿元），同比下降 4.83%（扣非同比下降 13.48%）。26Q3 单季度实现营收 315.16 亿元，同比下降 1.98%，实现归母净利 8.79 亿元（扣非 3.45 亿元），同比下降 58.81%（扣非同比下降 84.31%）。

    　　Q3 盈利能力、现金流承压：第三季度公司毛利率、净利率分别为 9.08%、5.39%，同比分别-11.86pct、-5.04pct；期间费用率 5.05%，同比-0.33pct；ROE(加权)1.05%，同比-1.36pct；经现净额 103.41 亿元，同比下降 26.97%；第三季度末公司资产负债率 69.13%，较年初下降 1.02pct。

    　　Q3 电量、电价下降、煤价上涨：（1）电量：第三季度公司整体上网电量 793 亿千瓦时，同比下降 3.6%，其中：煤机/燃气/水电/风电/光伏上网电量分别为 514/79/132/43/26 亿千瓦时，同比变动幅度分别为 -7.5%/+27.2%/-5.2%/+2.3%/-4.8%，煤机电量下降主要是由于第三季度全国用电量增速放缓以及来水整体偏丰的影响；（2）电价：前三季度、第三季度公司平均上网电价分别为 423.6 元/千千瓦时、411.7 元/千千瓦时，同比分别下降 1.5%、3.5%；（3）煤价：第三季度秦皇岛港 5500 大卡动力煤市场均价分别为 882 元/吨、703 元/吨，同比分别增长 31%、5%，至 10 月 29 日市场煤价进一步上行至 1011 元/吨，对公司燃料成本压力较大。

    　　27 年长协电价有望回升，业绩改善可期：年初以来随着部分省份月度交易电价跟随市场煤价上涨幅度较大。例如，江苏月度交易均价已由 1 月 324.71 元/千千瓦时上涨至 10 月 395.32 元/千千瓦时，年内累计涨幅达 21.7%。我们预计煤价以及月度电价上行将支撑 27 年长协电价，公司火电盈利有望大幅改善。

    　　投资建议：预计公司 2026-2028 年将分别实现归母净利润 64.16 亿元、77.67 亿元、86.89 亿元，对应 PE 为 13.9 倍、11.5 倍、10.3 倍，维持推荐评级。

    　　风险提示：新项目建设进度不及预期的风险；煤价大幅上涨的风险；电价超预期下跌的风险等。