紫金矿业发布三季报：Q3 实现营收892.74 亿元（yoy+3.22%，qoq-6.70%），归母净利183.56 亿元（yoy+25.97%，qoq-3.85%）。2026 年Q1-Q3 实现营收2834.53 亿元（yoy+11.51%），归母净利575.26 亿元（yoy+51.93%），扣非净利558.42 亿元（yoy+63.63%），归母净利同比大幅增长主因主要金属价格上升、黄金等产量提升。公司是铜金乃至有色龙头，经营稳健、成长性较强，我们看好公司的价值提升，维持“买入”评级。

    　　26Q1-3 归母净利同比上升主因主要金属价格上升、黄金等产量提升价格：2026Q1-3，公司主营产品价格同比均大幅提升，LME 铜/国内黄金/国内白银/国内碳酸锂价格分别同比+41%、+34%、+111%、+121%。产量：

    　　2026Q1-3，公司实现矿产铜产量82 万吨，剔除卡莫阿后实现矿产铜73 万吨，同比增加6%；朱诺铜矿报告期新增备案铜金属量275 万吨，累计查明铜金属量569 万吨，公司预计2026 年底投产；雄村铜矿的主要工程已陆续开工建设，公司预计将于2028 年底投产。2026Q1-3，公司实现矿产金产量70 吨，同比增加8%；阿基姆金矿、瑞果多金矿等增量项目产能持续释放。赤峰黄金控制权收购已于10 月22 日顺利完成，公司成功获取一批成矿条件好、资源禀赋优异的在产黄金矿山。2026Q1-3，公司实现碳酸锂产量7.9 万吨，同比大幅增长。成本：金锭、金精矿、铜精矿、电积铜、电解铜单位成本分别同比+8.2%、+11.40%、+16.9%、+19.2%、+7.4%，均大幅提升跟1）柴油、药剂等大宗商品原料价格上升；2）员工涨薪；3）运距提升；4）入选品位下降等有关。

    　　26Q3 获得赤峰黄金控制权，大幅增厚公司黄金资源储备2026 年10 月22 日，紫金矿业发布公告宣布成为赤峰黄金的控股股东，持股比例25.85%。赤峰黄金旗下运营6 座黄金矿山及1 座多金属矿山，业务覆盖中国、东南亚及西非等国家和地区。截至2025 年12 月31 日，赤峰黄金并表口径拥有黄金资源量583 吨，平均品位1.54 克/吨；铜资源量59 万吨，平均品位0.35%；锌（铅）资源量56 万吨，平均品位2.91%；钼资源量8 万吨，平均品位0.12%；稀土资源量6 万吨，平均品位286.17 克/吨。

    　　2025 年，赤峰黄金实现产量14.51 吨，归母净利30.82 亿元，公司认为老挝万象矿业及加纳瓦萨金矿找矿前景显著，后续有望贡献更多利润。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到碳酸锂价格近期有所回落及市场对未来需求的悲观预期，我们下调2027-2028 年碳酸锂价格指引；考虑到铜矿生产扰动较多，我们下调卡莫阿铜矿等矿的产量指引，最终预计2026-2028 年归母净利分别为775/850/1005 亿元（较上次变化幅度-5%/-11%/-17%）。分部估值：我们预计公司2027 年铜及其他金属/金毛利占比60/40%，假设2027 年铜及其他金属/金净利润占比60/40%，可比公司Wind 一致预期PE 均值8/11X（2027E），我们给予公司2027 年目标估值PE 8/11X， H/A 股近1 个月平均折价率9.8%、汇率0.8563，对应A/H 目标价30.27 元/32.19 港元（A/H 目标价前值45.95 元/48.08 港元基于26 年PE 估值14/17X、折价率10.53%）。

    　　风险提示：金属价格波动、公司扩产项目进展不及预期；成本超预期增长。