事件：美凯龙发布2026 半年度报告。26H1 公司实现营业收入30.95 亿元，同比下降7.26%；归母净利润0.75 亿元，同比实现扭亏为盈；扣非后归母净利润0.24 亿元，同比实现扭亏转盈。

    　　26Q2 公司实现营业收入15.46 亿元，同比下降10.19%；归母净利润0.27 亿元，同比实现扭亏为盈；扣非后归母净利润0.23 亿元，同比实现扭亏转盈。

    　　26H1 主业收入边际修复，“3+星生态”持续落地26H1 公司营收持续承压，主要系房地产市场调整和居民消费意愿不足的双重影响，行业面临的需求压力仍然较大，公司持续通过减免租金及管理收入的方式稳商留商，同时积极调整战略与品类布局，以优惠的商业条件吸引优质业态及品牌入驻，并在拓展初期给予租金及管理费优惠所致。26H1 公司持续优化商场布局和品类结构，加强对核心自营商场的精细化运营管理，关闭经营效率较低的商场，集中资源提升核心商场运营质量。26H1 公司自营商场平均出租率达到86.9%，较2025 年末的85.0%进一步提升，单体商场的经营质量明显提升。26H1 公司主业经营韧性凸显，自营及租赁业务收入23.82 亿元，同比下降2.82%，降幅较25H1 的15.59%有明显收窄，主业呈现边际修复态势。

    　　公司"3+星生态"战略持续深化，多业态融合与生态体系建设同步推进。家电业态方面，MEGA-E 智电绿洲加速落地，六大创新场景矩阵已初步成型。其中潮电荟、影音汇、Ecolife 三大品类集合场景于2026 年5 月在重庆全国首发。26H1 潮电荟已打造完成12家。家装业态方面，公司积极落实“30+10+1”业务新战略，26H1全国26 家样板商场打造完成，引入1800 多家设计工作室，合作超过4700 位优秀设计师，M+小程序已汇聚超过8300 位设计师，带动销售3.1 亿元。新零售家具方面，26H1 公司全国新零售家具相关经营总面积达26.6 万平方米，预计2026 年末公司全国新零售家具经营总面积将突破30 万平方米。

    　　26H1 降本增效提振盈利，财务优化与资产证券化稳步推进盈利能力方面，26H1 公司毛利率为65.54%，同比增长4.04pct；26Q2 公司毛利率为64.77%，同比增长0.98pct。26H1 公司毛利率同比增加，主要系公司商场数量、建筑装饰服务项目较上年同期有所减少，同时公司降本增效、人工开支下降使得26H1 营业成本大幅下降所致。

    　　期间费用方面，26H1 公司期间费用率为52.02%，同比下降2.92pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.44%/10.80%/0.03%/32.74%，同比分别-2.53/-0.44/-0.07/+0.12pct。26Q2 公司期间费用率为53.29%，同比下降0.83pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.09%/11.22%/0.03%/32.96%，同比分别-2.68/-0.14/-0.05/+2.03pct。其中，26H1 公司销售费用2.61 亿元，同比下降28.68%，主要系26H1 公司广告及宣传费用等各类费用下降所致；26H1 公司财务费用10.13 亿元，同比下降6.91%。26H1 公司有息负债平均融资成本为4.2%，较2025 年末的4.4%进一步下降，融资成本持续下行主要得益于国资股东建发集团的融资端赋能。

    　　2026 年下半年公司计划推进大额债务置换，融资成本有望进一步降低。公司积极落实“轻重分离”战略，致力于提升资产流动性和资金周转效率。2026 年7 月，公司已公告拟以上海宝山区汶水路商场作为底层资产，设立不超过24 亿元的商业抵押贷款资产支持专项计划（CMBS）。同时公司积极推进公募REITs 的申报筹备工作，在条件成熟时推动优质商场资产实现REITs 上市，进一步打通资产“投融管退”的良性循环。

    　　综合影响下，26H1 公司净利率为2.62%，同比增长63.89pct；26Q2 公司净利率为1.71%，同比增长85.83pct。

    　　投资建议：公司持续稳步推进“轻资产、重运营、降杠杆”战略，控股股东建发集团业务与公司存在协同，有望重新梳理焕发活力，盈利能力有望逐步修复。我们预计美凯龙2026-2028 年营业收入63.46、65.25、68.49 亿元，同比增长-3.59%、2.82%、4.96%；归母净利润为1.13、2.27、3.63 亿元，对应PB 为0.4x、0.4x、0.4x，给予26 年0.5xPB，6 个月目标价为2.60 元，维持增持-A 的投资评级。

    　　风险提示：新零售发展不及预期风险；房地产行业周期波动风险；卖场拓展不及预期风险；降本增效不及预期风险；融资成本上升风险。