三峰环境发布三季报：Q3 实现营收15.10 亿元（yoy+15.43%，qoq+6.21%），归母净利4.11 亿元（yoy-3.50%，qoq+78.61%），符合我们此前预期（3.83-4.69 亿）。2026 年Q1-Q3 实现营收44.53 亿元（yoy+7.18%），归母净利10.71 亿元（yoy-2.98%），扣非净利10.68 亿元（yoy+0.53%）。

    　　公司坚持国内国际“双轮驱动”的市场开发战略，10 月6 日联合中建香港组成的联营体签订香港I-PARK2 综合废物管理设施二期项目合约，彰显固废全产业链优势。我们认为公司资产优质，运营+设备、国内+国外市场均有成长空间，维持“买入”评级。

    　　前三季度扣非净利同比微增，部分项目税收优惠到期致所得税率抬升公司项目运营稳健，前三季度综合毛利率同比+0.6pp 至41.10%，扣非净利同比+0.53%至10.68 亿元。成本费用控制得当，1-9M26/3Q26 期间费用率同比-0.9/-2.2pp 至10.68%/10.63%，其中3Q26 销售费用率/管理费用率/研发费用率/ 财务费用率为0.30%/5.44%/0.90%/3.99% ， 同比-0.11/-0.52/-0.67/-0.92pp 。此外， 公司前三季度所得税费用2.46 亿（yoy+35%），对应所得税率同比+3.97%至17.67%，主因部分项目所得税“三免三减半”优惠到期。

    　　前三季度自由现金流同比+6%，10 月签约I·PARK2 彰显固废实力前三季度公司经营现金流净额19.71 亿元（yoy+7%），资本开支（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）4.08 亿元（yoy+13%），自由现金流达15.63 亿元（yoy+6%）。2025 年公司DPS 0.266 元（2024年0.245 元），分红比例36.13%（2024 年35.07%），均实现稳步提升。

    　　我们看好自由现金流稳健增长支撑公司未来分红提升。公司坚持实施国内国际“双轮驱动”的市场战略，在国内外市场拓展中均取得了较好的成绩。10月6 日，公司联合中建香港组成的联营体签订香港I-PARK2 综合废物管理设施二期项目合约，彰显固废全产业链优势。项目设计日处理生活垃圾6000吨，批出总价约219.5 亿港币，采用NEC4+DBO 模式，预计建造工期54个月，运营期15 年。我们看好I-PARK2 推进为公司贡献利润增量。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2026-28 年归母净利润为12.75/13.26/13.67 亿元（较前值-4.0%/-4.0%/-4.0%），对应EPS 为0.76/0.79/0.82 元。调整主因前三季度所得税率同比+4.0pp 至17.67%，上调所得税率预测。可比公司2027 年预期PE 均值为11.3 倍，考虑公司运营+设备、国内+国外市场均有成长空间，资本开支处于下行趋势，自由现金流有望提升，分红具备提升空间，给予公司2027 年12.4xPE，目标价9.80 元（前值12.64 元，基于2026 年16.0xPE），维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外订单获取和执行低于预期，电价补贴下降或取消，垃圾处理费和发电收入回款低于预期。