事件：公司发布2026 年三季报，前三季度实现营业收入13357.12 亿元（yoy-14.3%），归母净利润287.14 亿元（yoy-24.8%），扣非归母净利润255.63 亿元（yoy-27.4%）；Q3 实现营业收入3598.74 亿元（yoy-20.0%），归母净利润57.14 亿元（yoy-26.7%），扣非归母净利润56.41 亿元（yoy-26.8%）。

    　　建筑市场收缩拖累营收，地产及海外业务保持增长。

    　　2026 年前三季度公司营业收入13357.12 亿元（yoy-14.3%），Q3单季度营业收入3598.74 亿元（yoy-20.0%），建筑市场持续收缩、固定资产投资下降等因素导致营业收入回落。前三季度公司实现归母净利润287.14 亿元（yoy-24.8%），Q3 单季度归母净利润57.14亿元（yoy-26.7%），主要因收入规模下降导致利润总额同比减少。

    　　分业务看，房屋建筑、基础设施、地产开发、勘察设计业务分别实现营业收入7868 亿元、3303 亿元、1973 亿元、59 亿元，分别同比-20.4%、-10.8%、+11.4%、-13.0%，房建及基建收入承压，地产结算收入增长形成一定支撑。分区域看，公司境外营业收入1079 亿元（yoy+17.5%），海外业务延续增长。

    　　前三季度毛利率同比提升，经营性现金流累计改善。

    　　2026 年前三季度公司综合毛利率为9.71%，同比+0.99pct；房屋建筑、基础设施业务毛利率分别约为7.97%、10.57%，分别同比+0.89pct、+1.07pct，地产开发业务毛利率约为13.38%，同比-0.85pct。期内期间费用率为4.75%，同比+0.53pct，其中财务费用为137.82 亿元（yoy+1.6%）；信用及资产减值损失合计101.64 亿元，同比增加21.96 亿元，其中信用减值损失72.90 亿元、资产减值损失28.74 亿元，分别同比增加11.04 亿元、10.92 亿元。综合影响下净利率为2.83%，同比-0.34pct。Q3 单季度公司毛利率为8.11%，同比+1.13pct；期间费用率为4.88%，同比+0.76pct；净利率为1.98%，同比-0.04pct。前三季度经营活动现金流净流出453.93 亿元，同比少流出241.98 亿元，主要因公司加大下游企业付款力度，同时持续采取积极有效措施加强现金流管控，强化预算、考核和全周期管理，常态化推进收款攻坚；Q3 单季度净流出169.32 亿元，上年同期为净流入132.47 亿元。

    　　建筑新签保持增长，工业厂房/数据中心/海外订单增速亮眼。

    　　2026 年前三季度公司新签合同总额32890 亿元（yoy-0.1%），其中建筑业务新签合同额30503 亿元（yoy+0.4%）。建筑业务中，房建、基建业务新签合同额分别为20852 亿元、9560 亿元，分别同比+3.5%、-5.8%。房建订单结构继续优化，工业厂房、数据中心和算力中心、仓储物流新签合同额分别为7878 亿元、1100 亿元、664 亿元，分别同比+23.0%、+105.0%、+30.3%，工业厂房占房建新签比重约37.8%，同比提升约6.0pct。分区域看，公司境外业务新签合同额2811 亿元（yoy+66.9%），公司在东南亚、北非、西亚等重点市场新签快速增长，在印尼、马来西亚、泰国等地区中标40 多个数据中心项目。

    　　投资建议：我们预计2026-2028 年公司营业收入分别为19377.2亿元、20368.3 亿元和21050.1 亿元，分别同比增长-6.9%、5.1%和3.3%，归母净利润分别为327.8 亿元、356.6 亿元和379.2 亿元，分别同比增长-16.1%、8.8%和6.3%，动态PE 分别为5.5 倍、5.0 倍和4.7 倍。给予“买入-A”评级，2026 年7 倍PE，对应6 个月目标价5.6 元。

    　　风险提示：宏观经济波动；下游需求回暖不及预期；国内财政压力；海外业务拓展不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨；盈利预测不及预期。