四阶段迭代演进发展，股权财务根基扎实

    　　长城汽车历经四大发展阶段完成整车全产业链布局，搭建哈弗、魏牌、坦克、欧拉、长城皮卡五大品牌体系，2026 年归元S 平台落地实现技术全面升级。公司股权高度集中，叠加多年长效股权激励，经营战略连续性充足。整车业务为核心营收来源，国内、海外双市场驱动增长，2025年海外营收占比突破41%。2026 年上半年公司营业收入1021.01 亿元，同比+10.6%，归母净利润24.65 亿元，同比-61.1%，短期受渠道扩张、新车投放、行业价格竞争和报废税延期扰动利润阶段性下滑；未来随着高价位车型放量、海外规模持续扩张，公司盈利水平有望修复上行。

    　　五大品牌精准定位，差异化产品平滑周期

    　　公司布局五大定位清晰的乘用车品牌，全面覆盖大众家用、高端越野、高端智能新能源、皮卡、精品纯电细分赛道，依靠差异化产品布局对冲市场需求波动。哈弗作为公司销量核心支柱，庞大用户基盘持续提供稳定营收与现金流；坦克深耕硬派越野细分，长期占据行业过半市场份额，高溢价属性持续增厚利润；魏牌聚焦家庭高端新能源，2025 年销量与成交均价同步大幅提升；长城皮卡连续28 年稳居该细分赛道国内销量榜首，细分龙头地位稳固；欧拉主打精品纯电，持续推进产品战略优化。

    　　各品牌各司其职形成互补格局，2025 年20 万元以上高价值车型销量显著增长，产品结构持续优化，单车收入同步抬升。

    　　海外打开新增长空间，品类、技术、渠道加速高端化布局海外市场已成为公司第二增长引擎，公司布局俄罗斯、泰国、巴西三大全工艺整车工厂与多国KD 组装基地，产品覆盖皮卡、越野等高价值车型，2026 年6 月单月海外销量首度超越国内。公司高端化依托品类、技术、渠道三大支点落地。硬派越野与高端新能源并进，坦克、魏牌形成两条高端主线支撑公司单车收入上行；归元S 平台兼容五类动力，Hi4全系列混动覆盖全用车场景，成熟平台大幅摊薄研发成本，支撑毛利率稳中有升；魏牌推行独立全直营渠道解决高端车型销售痛点，双轨并行的渠道格局构建高端化落地的结构性支撑。多维度协同长期打开公司盈利与品牌成长天花板。

    　　投资建议

    　　我们预计26-28 年公司营业收入为2367/2884/3335 亿元，同比增长6.2%/21.9%/15.6%；归母净利润为105.0/123.6/148.3 亿元，同比增长6.4%/17.7%/20.0%。公司当前市值对应26-28 年PE 分别11.5/9.8/8.1x、估值安全边际充足，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　行业价格竞争加剧；上游原材料价格上涨；新品研发落地不及预期；海外工厂爬坡不及预期；贸易壁垒及汇率波动；海外渠道库存风险。