事件：公司发布2026 年半年度报告，收入保持稳健增长，扣非利润表现亮眼。
2026H1 公司实现营业收入1474.70 亿元，同比增长4.15%；归母净利润35.04亿元，同比下降21.40%，主要受一次性特殊损益同比波动影响；剔除一次性特殊损益后的归母净利润28.28 亿元，同比增长1.65%；扣非归母净利润24.77亿元，同比增长17.98%。经营活动产生的现金流量净额44.50 亿元，同比增长349.78%，盈利质量和现金流表现明显改善。分板块看，医药工业实现销售收入131.86 亿元， 同比增长8.44%；医药商业实现销售收入1342.83 亿元，同比增长3.75%。单Q2 看，公司实现营业收入约722.08 亿元，同比增长约1.95%；归母净利润约20.86 亿元，同比下降约33.24%， 扣非归母净利润约12.39 亿元，同比增长约48.17%。分板块看，Q2 医药工业实现销售收入约63.80 亿元，同比增长约1.67%；医药商业实现销售收入约658.27 亿元，同比增长约1.97%。
商业板块基本盘稳健，创新药、进口总代等创新业务加速放量。2026H1 医药商业收入同比增长3.75%，商业板块贡献利润17.94 亿元，同比基本持平。
在传统分销业务稳健发展的基础上，公司持续强化创新药全生命周期服务、进口总代、器械大健康及CSO 等高附加值业务布局。其中，进口总代业务新增品规16 个，实现销售收入超200 亿元，同比增长超15%；创新药业务销售收入超330 亿元， 同比增长超29%，延续较快增长态势； 器械大健康业务销售收入超240 亿元，同比增长超6%。我们认为，公司全国化渠道网络及进口产品服务能力构筑较高竞争壁垒，随着创新药商业化需求持续提升，创新业务有望继续成为商业板块结构升级和盈利能力改善的重要驱动力。
工业收入增速明显提升，存量品种提质增效与新品培育共同驱动增长。
2026H1 医药工业实现销售收入131.86 亿元，同比增长8.44%，增速较2025全年明显提升；工业板块贡献利润13.43 亿元，同比增长1.51%。公司持续推进生产制造精益化管理，上半年建立精益黑带及重点改善项目20 项、绿带项目111 项，同时在新版国家基本药物目录中新增17 个品种，截至目前合计拥有486 个品种入选国家基本药物目录，有利于进一步强化基层医疗及院内终端覆盖。与此同时，公司持续培育健康消费和专业眼科等“第二增长曲线”，上药优品、微生态、龙虎品牌及眼科业务逐步推进产品和渠道布局，工业板块产品结构有望持续优化。
研发投入保持高位，核心创新管线稳步推进，创新转型进入成果兑现阶段。
2026H1 公司研发投入10.53 亿元，占医药工业销售收入的7.98%，其中研发费用9.71 亿元。截至报告期末，公司进入临床申请受理及后续临床阶段的新药管线共61 项，其中创新药49 项，较2025 年末进一步丰富。重点项目方面，IL-17 单抗BCD-085 强直性脊柱炎适应症已进入CDE 技术审评核心阶段，斑块状银屑病适应症已完成III 期临床数据锁库；中药1.1 类新药参芪麝蓉丸完成III 期临床数据统计分析；B007 重症肌无力适应症II 期临床完成；SRD4610及SHPL-49 等项目III 期临床持续推进。随着核心品种陆续进入临床后期及申报阶段，公司创新药管线有望逐步由研发投入期向产品兑现期过渡。
毛利率同比改善，减值压力下降，经营现金流显著修复。2026H1 公司毛利率约11.03%，同比提升约0.48 个百分点。销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为4.43%、1.86%、0.66%，同比+0.08pct、-0.02pct、-0.02pct，整体费用投入保持相对平稳。上半年资产减值损失0.28 亿元，同比下降93.16%，此前影响公司利润表现的减值压力明显减轻； 应收账款周转整体保持稳定，2026H1 公司应收账款周转天数约105.6 天，同比增加约0.4 天，整体基本持平；期末应收账款净额同比增长5.1%，与收入4.2%的增速基本匹配。与此同时，公司经营性现金流净额达到44.50 亿元，同比大幅增长349.78%，现金流表现明显改善。
投资建议：公司作为医药商业龙头，主营业务经营趋势改善，商业创新业务高增叠加工业创新转型，长期成长逻辑持续强化，建议关注长期上行空间。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为54.12/59.26/65.81 亿元，同比-5.5%、+9.5%、+11.1%，当前股价对应2026-2028 年PE 为11.68/10.67/9.61倍，维持“推荐”评级。
风险提示：在研管线研发及商业化进度不及预期的风险；药品需求与政策落地不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；新品研发与商业化进度不及预期的风险。