稀缺的成长型国有大行，县域金融差异化优势清晰

    　　农业银行的自营分支机构数量长期位居国有大行第一，广阔的网点沉淀庞大的零售客群，带来长期稳定的存款来源，同时客群的逐步成长也为将来深度拓展财富管理业务提供资源基础。区域维度，分支机构横跨城乡、下沉县域，是唯一实现县域全覆盖的国有大行。县域市场的竞争激烈程度相对低于城市，利率定价呈现出贷款收益率较高、存款付息率较低的相对优势。同时县域市场处于相对高速的发展周期，因此不良贷款率等资产质量指标也体现出领先优势。

    　　2022 年以来房地产周期确立拐点，新旧动能转换，全社会信贷增速放缓，银行迈入存量竞争时代。国有大行顺应“五篇大文章”导向，凭借产业资源与低负债成本两大优势，市占率重回上行区间，中期维度趋势仍将持续。在全国信贷总量持续降速的宏观环境下，农业银行凭借深度覆盖县域的差异化优势，实现资产规模和经营业绩可持续增长，是非常稀缺的成长型大行。

    　　利率周期视角下的息差筑底，债券投资浮盈最丰厚

    　　今年以来银行业自律机制严格管控对公贷款新发利率下限，同时随着农业银行的信贷资源持续向收益率更高的县域市场倾斜，结构因素也将支撑贷款收益率逐步企稳。负债端，依托县域渠道优势积淀低成本存款，负债成本率长期显著优于可比同业，2025 年存款成本率和个人定期存款成本率分别为1.34%和1.97%，明显低于可比同业均值的1.45%和2.09%。目前2022-2023 年大量发行的三年期高息存款陆续到期，负债成本加速下行。预计农业银行净息差将在1.26%左右企稳，中期维度内利息净收入将重新成为拉动营收持续增长的驱动力。

    　　近年来通过兑现历史债券浮盈反哺营收，2025 年末AC 账户浮盈仍有5103 亿元，与OCI 浮盈合计占2025 年度总营收的80%，在国有行中占比最高，主要历史上在债市低点积极把握配置机会。存量债券的浮盈兑现虽然从中长期角度会流失高息资产、拖累净息差，但短期能够起到平滑营收的作用，预计2026 年营收增速继续保持可比同业领先水平。

    　　资产质量韧性穿越周期，拨备雄厚以丰补歉空间充足

    　　国有大行在2020 年经过一轮充分暴露处置后，对公领域的存量历史不良出清，同时新增投放对区域和客群筛选严格，农业银行不良率已经连续五年下降。目前零售风险仍有波动，主要是个人经营贷的风险暴露。国有大行的资产质量认定标准严格，不良口径与逾期偏离度较低，没有潜在补提减值的风险，信用成本能够保持稳定。2019 年以来农业银行的信用成本持续下行，支撑利润增速，目前拨备覆盖率位居国有行第一，未来以丰补歉的空间充足。

    　　投资建议：以类债思维配置稀缺的成长型国有大行

    　　农业银行是稀缺的成长型国有大行，中期维度内业绩增速有望持续领先同业。县域金融的特色优势清晰，形成差异化的竞争力和护城河，资产规模增速领先同业。目前大型银行的息差逐步企稳，利息净收入增速已经反转，同时历史积累的债券投资浮盈最丰厚，营收增长韧性强。截至2026 年6 月26 日，农业银行A 股、H 股2026 年度预期股息率4.20%、5.61%，依然明显高于国债收益率。对于保险等大型长线资本而言，低利率环境下，以类债思维和替换非标资产的逻辑长期配置大型银行股的需求旺盛，农业银行的红利投资价值吸引力突出。长期重点推荐，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、贷款扩张不及预期；2、息差持续大幅下降；3、资产质量明显波动；4、盈利假设不及预期。