前三季度主业高增，Q3 单季受自营波动回调。前三季度，公司实现营业收入589.76 亿元，同比+28.51%；归母净利润248.85 亿元，同比+12.73%，主业盈利韧性凸显。加权平均ROE 7.47%，同比-0.63pct。Q3 公司营收118.13亿元、同比-46.35%，归母净利润46.25 亿元、同比-27.01%，主因三季度市场波动下投资收入变动同比减少，叠加上年同期高基数效应。期末总资产2.42 万亿元，较年初+14.43%；归母权益3732 亿元，较年初+12.95%，规模稳居头部，前三季度呈主业高增、单季自营波动、资产规模扩张的运行特征。

    　　业绩增长核心来自轻资本业务全线发力与合并协同释放。前三季度手续费及佣金净收入252.00 亿元，同比+38.27%，三大核心条线均实现高增：经纪净收入145.18 亿元，同比+34.25%，市场交投回暖叠加客户资源整合驱动规模扩张；投行净收入37.39 亿元，同比+42.20%，IPO 市场回暖下承销龙头地位巩固；资管净收入58.30 亿元，同比+36.43%，资管子公司完成吸收合并后规模效应显现。整合进展方面，母公司已完成业务、系统、客户全面融合，子公司层面资管、另类、私募板块相继完成交割，期货子公司摘牌、国际子公司推进私有化，降本增效与业务协同价值逐步释放。

    　　自营结构优化，资本安全垫充足。资产端，总资产较年初+14.43%，客户类与自营类资产同步扩容：代理买卖证券款6119 亿元，较年初+18.92%，客户资金持续回流；交易性金融资产7825 亿元，较年初+13.65%，自营配置以固收类资产为主；衍生金融资产2896 亿元，较年初大增123.22%，做市与衍生品业务加速布局。负债端，融资结构主动优化。自营资本占面，母公司自营权益类证券及衍生品占净资本比例21.60%，较年初33.61%显著回落，非权益类占比310.17%、基本持平，显示权益自营敞口收敛，风险偏好稳健。

    　　中长期来看，公司作为行业并购整合标杆，规模优势与全牌照能力构筑深厚壁垒。业务布局上，境内持续深化全业务链条协同，依托整合后的客户与渠道优势提升各业务市占率；境外推进国际子公司私有化，统筹跨境业务资源，打造一体化跨境服务体系。盈利能力上，扣非ROE 已逐步步入回升通道，随着子公司整合全部落地、内部融合持续深化，费用集约与客户转化价值将进一步释放，推动ROE 中枢稳步抬升。整体来看，公司龙头地位稳固，整合红利逐步释放，短期业绩仍受市场环境扰动，长期成长确定性较强。

    　　风险提示：政策风险，资本市场波动，汇率波动，经济增速不及预期等。

    　　投资建议：基于公司三季报数据，我们调整公司投资收益率等核心假设，并据此将2026-2028 年盈利预测下调15.3%、15.0%、14.5%。公司资本实力强劲、主要业务市占率逐步提升，我们维持“优于大市”评级。