事件：常熟银行披露2026 年中报。26H1 营业收入、核心营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为6.05%、6.81%、9.98%、10.64%，增速分别较26Q1 变动-0.70pct、-0.05pct、+0.34pct、-0.46pct，营收和核心营收保持稳健增长，PPOP增速略有回升，归母净利润延续两位数增长。累计业绩驱动上，资产规模扩张、利息支出、投资净收益和业务及管理费形成正贡献，利息收入、公允价值变动损益、拨备计提和所得税形成负贡献。

    　　亮点：（1）规模稳健扩张，支撑净利息收入增长。息差方面，26H1 公司披露净息差2.48%，较26Q1 继续下降2bp，负债成本虽降幅较大，但资产端上半年贷款收益率和投资类资产收益率分别下降40bp、25bp，负债成本改善未能完全对冲资产收益率下行压力。需求偏弱趋势仍在，预计后续资产端收益率下行压力持续，但负债成本改善仍有空间，公司26H1 三年期以上定期存款平均余额1110 亿元，成本率2.49%，较挂牌利率高出109bp，若全部到期重定价后有望节约负债成本超30bp。规模方面，信贷增长保持一定韧性，公司26Q2 末贷款同比增长8.80%，增速较26Q1 回升0.90pct，其中公司贷款增长依旧亮眼，26Q2 末同比增长16.01%，制造业、批发零售业、广义基建均实现较高增速；个人贷款增长仍弱，经营贷维持小幅正增，信用卡规模继续压降。规模扩张对冲息差收窄影响，26H1 净利息收入同比增长5.82%，增速与26Q1 基本持平。

    　　（2）中收保持高增。26H1 公司非息收入同比增长6.77%，其中净手续费收入同比增长39.15%。手续费收入中，财富业务收入同比增长30.43%，结算业务收入同比增长3.89%，财富业务继续支撑中收增长。其他非息收入同比增长3.18%，其中投资收益同比增长18.90%，增速较26Q1 回升，Q2 配置户兑现力度或有所加大，26H1 配置户收益兑现对营收贡献14.97pct，同比提升0.70pct。

    　　（3）降本增效成效显著。26H1 公司业务及管理费同比下降2.80%，成本收入比同比下降2.88pct 至31.68%，推动PPOP 同比增长9.98%，增速较26Q1 回升0.34pct。

    　　（4）不良率低位进一步下降。26Q2 末公司不良贷款率0.75%，环比持平；关注贷款率1.58%，较年初下降1bp。拨备覆盖率431.94%，较年初下降19.31pct，拨备继续反哺利润。另外，村镇银行不良率较年初下降2bp 至1.01%，拨备覆盖率提升12.14pct 至365.74%，公司不良率水平优质，风险抵补充足。

    　　关注：个人经营贷待修复。26H1 末个人经营性贷款同比增长0.99%，增速较26Q1下降0.67pct，个人经营贷增长仍偏弱，根据我们测算，26H1 不良生成率1.31%，同比上升10bp，较26Q1 上升36bp，预计经营贷业务风险暴露仍有压力，关注后续趋势，我们在前期报告《银行研思录之十三：中国内需或成全球占优资产》提到，进入2027 年后，如果经营贷集中到期规模下降，居民被动去杠杆压力可能边际缓解，经营贷风险有望出现边际缓释。届时，公司“真小微”战略带来的高成长性溢价有望回归。

    　　投资建议：公司始终坚持服务“三农两小”的市场定位，将“做小做散”“背包精神”刻在基因里，资产质量保持优异，息差优势延续，业绩保持双位数增长，公司股东会已授权董事会制定并实施2026 年中期利润分配方案，配置价值凸显。预计2026-2028 年营业收入分别为123.85/132.39/142.15 亿元， 同比增长6.6%/6.9%/7.4% ； 归母净利润为46.85/51.68/57.08 亿元， 同比增长11.0%/10.3%/10.5%。对应EPS 分别为1.41/1.56/1.72 元，对应2026 年8 月27 日股价的PE 分别为4.4/4.0/3.6 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。