事件：公司发布2026 年三季报。前三季度公司实现营业收入630.56 亿元，同比下降4.08%；归母净利润263.44 亿元，同比下降6.56%。其中三季度实现营业收入251.27 亿元，同比下降13.49%；归母净利润115.88 亿元，同比下降23.44%，略低于我们的预期，主要系三季度来水转弱、发电量同比下降所致。

    　　三季度来水转弱拖累电量，发电量同比下降。前三季度乌东德水库来水总量757.36 亿立方米，同比偏枯9.29%；三峡水库来水总量3018.07 亿立方米，同比偏丰0.98%。公司境内六座梯级电站总发电量2250.58 亿千瓦时，同比下降4.28%，与收入端降幅基本匹配。其中三季度发电量923.14 亿千瓦时，同比下降14.89%。三季度三峡电站发电量同比下降29.23%，是电量回落的主要来源。

    　　成本控制与财务降费延续，部分缓解电量下滑影响。前三季度公司营业成本244.31 亿元，同比下降1.00%；财务费用61.49 亿元，同比下降14.13%，同比减少约10.12 亿元。公司持续推进债务结构优化和融资成本压降，财务费用下降增厚公司利润，部分对冲电量下滑影响。

    　　投资收益保持贡献，经营现金流依然充沛。前三季度公司实现投资收益39.67 亿元，同比下降6.36%，其中联营及合营企业投资收益37.62 亿元，继续为利润提供稳定补充。经营活动现金流量净额403.43 亿元，同比下降5.95%，降幅与利润基本匹配，充沛现金流为偿债、投资及分红提供保障。

    　　水电资产稀缺性不变，红利配置价值仍突出。短期业绩受流域来水波动影响，但公司六库联合调度能力、低成本融资优势及优质水电资产稀缺性并未改变。公司承诺2026-2030 年每年现金分红不低于当年归母净利润的70%，中长期股东回报确定性较强。按照我们对2026 年业绩及70%最低分红比例测算，公司2026 年股息率不低于3.49%。

    　　盈利预测与评级：考虑前三季度来水偏弱及整体蓄能情况，我们下调2026-2028 年归母净利润预测为358.74、381.97、393.14 亿元（原值为373.52、387.88、398.53 亿元），对应当前PE 分别为20x、19x、18x。公司水电资产稀缺、现金流充沛、分红承诺明确，维持"买入"评级。

    　　风险提示：来水情况弱于预期，电价波动风险，投资收益不及预期。