迈向全球，全球布局格局已现全球布局已经初步成型，估值体系有望重构。截至2026 年6 月30 日，公司海外累计运营及在建水泥产能达4,120 万吨，为海外产能规模领先的中资企业。2026H1 境外业务EBITDA 占比达66%、利润总额更是达到了93%，已摆脱国内周期束缚。从中亚到非洲再到南美，公司全球化布局基本成型，展望后续量增持续&盈利向好，估值体系有望从传统周期转向成长框架。

    　　量增：需求增长，扩张加速

    　　展望后续，外延并购与内生技改有望继续驱动公司销量快速增长：一是非洲市场需求持续向好，同时公司技改扩产，现有项目规模保持快速增长；二是区域扩张仍在继续，菲律宾收购完成进一步完善区域布局提供增量，此外非洲、亚洲外，南美市场也有望成为新的增长区域。

    　　远期可期，非洲需求长期向上。中短期维度，非洲地区GDP 增速整体领先全球；长期维度看，非洲面积较大且区域城镇化率分化显著，不同区域水泥人均消费量差异较大，若未来非洲地区人均消费量对标北非，则非洲水泥市场需求有望达7.7 亿吨，相比目前或有3 倍以上的空间。

    　　内生扩产+外延并购双管齐下。一是现有产能的技改内生增长。公司现有收购项目上的技改扩张逐步进入投产期，如高盈利的尼日利亚Sagamu 与Ashaka 的3 条5,000 吨/日产能、莫桑比克合计5,000 吨/日均将陆续投产；二是外延收购持续推进。收购切入菲律宾市场。公司拟收购HolcimPhilippinesInc.股权，为菲律宾市场本土头部企业之一，拥有熟料年产520 万吨、水泥年产900 万吨。此外公司通过收购骨料业务切入南美巴西，区域水泥市场同样值得关注。

    　　盈利：格局稳定，技改增效

    　　封闭&高集中度市场的高盈利。一方面产能发挥受结构性约束。1）产能利用率为水泥口径，考虑到资源稀缺及工艺制约，熟料产能利用率或高于此水平；2）非洲煤炭电力资源及交通运输供应存在先天瓶颈，产线开工率客观受限；3）本土企业产线装备老旧，制约开工率。另一方面受益区域高集中度封闭优势。非洲面积大、陆路运输成本高，水泥“短腿”属性被放大，易形成封闭局部市场，并在局部市场形成高份额格局，从而具备价格协同基础，尼日利亚为典型。

    　　技改&管理优势，盈利α 突出。一是管理效率，从单位产能员工数看，丹格特约3.2 人对比华新约1.6 人；二是产线优化，依托自身装备和工艺配套能力对收购产线技改，进而降低制造成本；三是产业链配套能力，如公司在马文尼建设二期水泥项目，实现电力自给自足。我们认为一方面未来收购项目技改降本继续复制，另一方面当前存量项目如尼日利亚等仍有降本空间。

    　　重估：动能切换，脱颖而出

    　　为什么华新建材海外布局脱颖而出？从近年国内水泥企业海外布局的总规模以及增速看，公司以绝对优势位列第一，公司脱颖而出或源于股权结构带来的资源赋能及高效决策优势、治理结构的长期稳定性和战略前瞻性、从装备制造到设计建设到运营的水泥一体化布局带来的高效运营。此外资金能力也奠定了扩张基础，一是账上现金充足以及稳定增长的经营现金流、二是财务杠杆仍有空间，财务成本低且海外项目ROE 高。2027、2028 年若考虑菲律宾及其他潜在项目顺利兑现，归母净利润有望达60、80 亿，对应A 股PE7.4、5.5 倍。

    　　风险提示

    　　1、汇率波动风险海外政治；2、海外政治、税收与政策风险；3、并购整合与审批风险；4、项目建设进度不及预期风险；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。