业绩回顾

    　　1-3Q26 业绩低于我们预期

    　　公司公布1-3Q26 业绩：收入229.8 亿元，同比-19.1%；归母净利润1.7 亿元，去年同期亏损4.9 亿元；扣非归母净利润0.7 亿元，去年同期亏损9.5 亿元，低于我们预期，主因珠宝时尚收入下滑及物业开发结转减少。分季度看，3Q26 收入59.6 亿元，同比-35.8%；归母净利润667.6 万元，去年同期亏损5.5 亿元；扣非归母净亏损0.7 亿元，去年同期亏损5.1 亿元，亏损收窄。

    　　发展趋势

    　　1、珠宝主动收缩，物业结转减少，收入短期承压。分板块看：1）珠宝时尚1-3Q26 收入143.3 亿元，同降22.3%，我们测算3Q26单季同降约34%，主因受行业结构调整和金价震荡影响。9 月末老庙、亚一网点3,339 家，较6 月末净减137 家。2）物业开发与销售收入49.1 亿元，同降12.9%，我们测算3Q26 单季同降约52%，主因项目结盘节奏变化。3）商业综合运营与物业综合服务收入16.2 亿元，同降8.7%。

    　　2、毛利率改善延续，财务费用拖累利润。1-3Q26 毛利率同比+7.8ppt 至20.9%，其中珠宝时尚毛利率同比+1.0ppt 至8.7%，物业开发毛利率同比+31.5ppt 至34.7%。公司表示按件计价转型带动产品结构优化，同时低毛利的黄金批发收缩。费用端，1-3Q26销售/ 管理/ 财务费用率分别为7.4%/5.8%/5.5% ， 同比分别+1.0ppt/+0.3ppt/+1.7ppt，主因收入下降。综合影响下，1-3Q26 归母净利率同比+2.4ppt 至0.7%。

    　　3、聚焦主业，轻资产转型推进。公司践行“拥轻合重”战略，推进非核心资产退出和低效门店优化。珠宝加盟渠道重心从拓店转向提升单店店效。我们关注按件计价占比及资产结构优化进展。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到珠宝与物业结转收入下滑，我们下调26/27 年收入预测28%/29%至300.4/322.6 亿元、归母净利润预测38%/43%至2.0/3.5 亿元，当前股价对应26/27 年0.61/0.57 倍P/S。考虑到轻资产转型有望带动估值修复，维持跑赢行业评级及目标价5.3 元，对应26/27 年0.69/0.64 倍P/S，较当前股价有13%上行空间。

    　　风险

    　　金价大幅波动；门店调整效果不及预期；物业结转不及预期。