26Q3 业绩同比承压，投资收益大幅下降，期待27 年电价企稳回升、修复利润。公司发布26 年三季报：26Q1-3 营收205.45 亿元（同比-1.85%）、归母净利润21.29 亿元（同比-35.78%）、扣非归母净利润22.44 亿元（同比-29.19%）；26Q3 单季营收78.22 亿元（同比-1.90%，环比+32.48%），归母净利润4.46 亿元（同比-63.97%，环比-50.15%），业绩大幅下滑主要由于煤价上涨和电量下滑。

    　　四季度年度长协签约周期即将来临，月度电价对年度长协电价的指引越来越强，煤价上涨压力下，明年年度长协电价有望企稳回升，火电盈利有望修复。26Q3 单季公允价值变动净收益0.96 亿元（较25Q3 的-0.73 亿元、26Q2 的-3.29 亿元转正）；Q3 单季投资净收益3.08 亿元（同比-41.64%）。

    　　26Q3 电价环比改善，电量同比下降。根据公司发电量公告，截至26 年9 月底公司装机22.03GW，其中煤电/气电/风电/光伏/独立储能8.4/3.43/4.79/5.33/0.09GW，新能源装机占比提升至61.9%。

    　　26Q1-3 公司发电量419.67 亿度（同比-3.2%），其中煤电/气电/风电/光伏及分布式292/56/47/24 亿度，同比-2.0%/-6.7%/-3.4%/-8.5%，其中煤电发电量下降主要由于发电结构调整。26Q1-3 公司含税上网电价0.512 元/千瓦时（26H1 为0.511 元/千瓦时，环比有所改善）。根据26 年中报，新疆托里135 万千瓦风电项目实现并网，并取得江苏如东50 万千瓦海上光伏项目建设指标。

    　　自由现金流充裕，高分红公用事业化加速。26Q1-3 公司经营性现金流净额61.82 亿元（同比-15.5%），投资性现金流净流出31.58 亿元（同比-16.2%），自由现金流（经营-投资）30.23 亿元，充裕自由现金流支撑公司高分红。25 年公司分红22.51 亿元，分红比例为56.09%（同比+0.26pct），根据25年分红比例×26-27 年我们预测的归母净利润计算，26-27 年股息率为3.6%、4.4%，股息价值突出。

    　　盈利预测和投资建议。预计公司26~28 年归母净利润为28.16/34.61/38.00 亿元，对应最新PE 为15.6/12.7/11.6 倍，PB 为1.02/0.99/0.95 倍。公司高分红股息价值凸显，参考同业公司PB 水平，给予26 年1.3 倍PB 估值，对应11.41 元/股合理价值，维持“买入”评级。

    　　风险提示。煤价持续上行；新能源项目建设、利用小时不及预期等。