事件：公司发布2026 年三季报，实现收入562.22 亿元，同比-8.58%，归母净利润27.43 亿元，同比-56.89%；其中单三季度实现收入192.96 亿元，同比-3.83%，归母净利润2.16 亿元，同比-88.92%。

    　　收入降幅收窄，但毛利持续下行。1）营收降幅有所收窄：需求端，1-9 月全国水泥产量同比-8.60%，其中Q3 国内水泥产量同比-10.97%。价格端，根据数字水泥数据，前三季度水泥均价328 元/吨，同比-44 元/吨（同比-11.86%），单三季度水泥均价316 元/吨，同比-28 元/吨（同比-8.10%）。而公司Q1/Q2/Q3收入增速分别为-10.45%/-11.25%/-3.83%，下降幅度优于行业且Q3 降幅收窄，我们预计来自于价格竞争后的份额提升。2）毛利率持续下探：盈利能力来看，公司前三季度毛利率17.69%，同比-6.61pct，其中单三季度公司毛利率14.93%，同比-7.51pct，下行压力进一步加大，除价格同比下行外，我们预计煤炭等主要能源价格同比上涨也是重要原因。

    　　收入减少致使费用率增加明显。26Q1-3 公司期间费用率12.93%，同比+2.27pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.50%，7.37%、0.60%、0.45%，分别同比+0.44、+0.20、-0.18、+1.81 pct。其中26Q3 期间费用率13.66%，同比+3.06pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.82%、8.02%、0.70%、0.12%，分别同比+0.55、+0.87、-0.15、+1.80 pct，预计费用率有所增加主要由于收入减少所致。

    　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为45.50、56.07、66.91 亿元，10 月30 日股价对应的PE 分别为21、17、14 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济复苏不及预期，非水泥业务进展不及预期，原材料价格波动