1H26 业绩低于我们预期

    　　公司公布1H26 业绩：营收369.27 亿元，同比-10.6%；归母净利润25.27 亿元，同比-42.1%。其中，2Q26 单季度营收约198.61亿元，同比-10.7%，归母净利润约10.59 亿元，同比-58.6%。公司业绩低于我们预期，主要由于水泥市场需求偏弱、价格承压。1）量价同比下降。1H26 公司水泥熟料自产品销量1.21 亿吨，同比-4.0%，优于全国产量-8.0%的降幅。我们测算，1H26 公司自产品吨售价约237 元/吨，同比-约30 元/吨（-11%）；吨成本约184 元/吨，同比约-12 元/吨（-6%）。 2）成本管控成效显著。公司通过技术创新、替代燃料应用及集采优势，水泥熟料自产品综合成本163.12 元/吨，同比-6.3%，有效缓冲了价格下行对利润的冲击。

    　　3）多元化业务稳步推进，贡献增量。1H26 公司骨料及机制砂毛利率40.78%，同比-3.09ppt；商品混凝土收入同比+1.8%。海外项目表现亮眼，收入同比+21.0%，毛利率同比+2.2ppt。

    　　发展趋势

    　　多元化业务纵深推进，骨料与海外业务打造新增长极。公司坚持做强水泥主业、延伸上下游产业链，国内有序推进皖维高新水泥资产整合；海外重点项目建设进展顺利，业务实现量价齐升，我们预计盈利贡献有望提升。产业链延伸方面，1H26 投运4 个骨料项目，落地26 个商品混凝土项目，新投产4 个干混砂浆、瓷砖胶项目，持续完善“水泥+”产业生态，我们认为多元化业务有望贡献业绩增量。

    　　公司现金流充沛，分红机制进一步优化。1H26 公司经营活动净现金流45.16 亿元，整体财务状况稳健。修订后的三年股东回报规划明确，2026-27 年度每股现金分红不低于0.9 元（含税），当前股价对应保底股息率约5%，安全边际较高，我们认为有望迎来估值修复。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到1H26 水泥价格及需求承压，我们下调2026/27e 预测归母净利润31.1%/34.6%至60.2/63.2 亿元，当前A 股股价对应26/27e 15.7x/14.9x P/E，H 股股价对应26/27e 13.4x/12.4xP/E。考虑到当前市场悲观预期已反映至股价且公司有盈利韧性，我们维持跑赢行业评级，下调A 股目标价17%至23.5 元，对应26/27e 20.6x/19.6x P/E，隐含31.4%上行空间；我们下调H 股目标价14%至23.8 港币，对应26/27e 18.0x/16.6x P/E，隐含34.5%上行空间。

    　　风险

    　　“反内卷”政策落实不及预期，需求复苏不及预期风险。