事件：2026H1 公司实现营业收入34.01 亿元（同比-7.77%，下同），归母净利润5.81 亿元（-4.48%）。

    　　信用减值计提增加叠加所得税率提升致业绩承压2026H1 营收34.01 亿元（-2.97 亿元），毛利12.59 亿元（+0.28 亿元），销售毛利率37.01%（+3.64pct），归母净利润5.81 亿元（-0.27 亿元），归母净利率17.10%（-0.59pct）。2026H1 信用减值损失计提0.36 亿元（+0.20 亿元），主要系回款承压，应收持续积累，26H1 期末应收账款35.17 亿元，较25 年底增加4.38 亿元。2026H1 所得税为1.91 亿元（+0.30 亿元），所得税率23.21%（+3.64pct），主要系部分项目退出三免三减半优惠期所致。

    　　水务运营毛利率提升，工程业务收缩，盈利结构优化。2026H1 分板块来看，1）供水：营收4.27 亿元（-2.09%），毛利率59.28%（+9.88pct），主要系管网折旧年限自25/7/1 起延长导致折旧摊销较上年同期下降，以及成本管控优化；2）污水：营收13.18 亿元（-5.13%），毛利率43.34%（+1.03pct）；3）工程：营收1.91 亿元（-55.73%），毛利率35.10%（+15.04pct），工程规模大幅收缩；4）能源：营收13.10 亿元（-1.35%），毛利率9.50%（+0.47%），子公司南昌市燃气集团实现净利润0.38 亿元（+4.57%）；5）固废：营收3.95 亿元（+3.60%），毛利率36.53%（同比-1.40pct），子公司鼎元生态净利润0.64 亿元（-15.71%）。

    　　财务费用下降明显，期间费用总体稳定。2026 年上半年公司期间费用3.84 亿元（+2.35%），期间费用率同比上升1.12pct 至11.30%。其中，销售费用1.26 亿元（+22.41%），管理费用1.36 亿元（+3.17%），研发费用0.55 亿元（-3.26%），财务费用0.67 亿元（-19.61%），融资成本下降。

    　　经营性现金流大幅改善，自由现金流转正。2026H1 公司经营活动现金流净额5.69 亿元，同比增长65.14%，主要是本期用于购买商品、接受劳务支付的现金流出减少；购建固定资产、无形资产及其他长期资产支付现金4.71 亿元，同比增长8.15%；测算简易自由现金流为0.99 亿元（25H1 为-0.90 亿元），实现转正，现金流对分红保障度提升。

    　　盈利预测与投资评级：低估值+高分红，水务运营量价刚性逆周期，在手厂网一体化项目进入投资尾声，期待模式理顺带来业绩&现金流增量。公司承诺21-26 年分红比例50%+，自由现金流转正，高分红可持续！我们维持2026-2028 年归母净利润预测为12.37/12.76/13.05 亿元，同比+3.6%/3.2%/2.3%，对应PE 为9.3/9.0/8.8 倍，对应26 年股息率5.4%，维持“买入”评级。（估值日期：2026/8/27）

    　　风险提示：资本开支超预期上行，应收风险，市场化改革不及预期等。