收入与毛利环比改善，亏损环比扩大

    　　26Q3 营收122.67 亿元，同环比+6.3%/+14.6%；归母净利润-3.92 亿元，去年同期/Q2 分别亏损6.61/1.43 亿元，同比减亏2.70 亿元、环比增亏2.49亿元；扣非归母净利润-4.75 亿元，较Q2 增亏2.11 亿元。亏损环比扩大主因销售费用率大幅提升，预计主因MPV 上市渠道建设与上市营销费用集中确认。前三季度营收344.46 亿元，同比+11.4%；归母净利润-11.41 亿元，同比减亏2.93 亿元，扣非归母净利润-14.66 亿元。

    　　毛利率环比改善，销售费用率环比大幅提升

    　　公司Q3 毛利率13.93%，同比基本持平、环比+3.01pct，Q1/Q2 分别为11.36%/10.92%。主因MPV 车型上市后开启交付，拉高毛利率。公司26Q3销售/管理/研发/财务费用率分别7.76%/4.00%/4.36%/1.07%，同比分别+0.08/-1.78/-0.11/+0.17pct，环比分别+3.28/+0.09/+0.44/+0.70pct。

    　　尊界MPV 贡献主要增量，集团单车收入与毛利提升26Q3 总销量8.28 万辆，同环比-9.1%/-6.1%。收入在销量下降背景下实现增长，主要依靠结构与单车收入提升。26Q3 尊界合计4796 辆，同环比+36.2%/+137.7%；其中V800/V680 分别3167/428 辆，MPV 合计占尊界销量75.0%，成为季度主要增量。S800 销量1201 辆，同环比-65.9%/-40.5%。26Q3 单车收入14.82 万元，同环比+17.0%/+22.0%；单车毛利2.06 万元，同环比+16.9%/+55.7%；单车归母亏损约4732 元，去年同期/Q2 分别亏损7260/1622 元。

    　　投资建议

    　　随着MPV 交付量产爬坡及明年初SUV 车型上市，公司盈利能力有望持续改善，我们预计公司26-28 年归母净利润2.1/45.1/76.4 亿元，27 年对应PE 9 倍，考虑到公司国产超豪华车的稀缺性以及拥有较高的壁垒和盈利能力，公司估值应高于行业平均水平，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　传统业务经营改善不及预期；尊界新车型销量低于预期；行业竞争加剧；汽车行业景气度下滑。