26Q2 稳健增长、粤丰协同加速释放。公司发布26 年中报：26H1 公司实现营业收入77.37 亿元（同比+34.3%）、归母净利润12.06 亿元（同比+24.8%）；Q2 营收40.80 亿元（同比+29.0%）、归母净利润6.27 亿元（同比+14.7%）。其中：瀚蓝主体26Q1、Q2 归母净利4.52、4.95 亿元，同比+7.6%、+1.6%，持续挖潜释放业绩；粤丰分别贡献并表业绩1.27、1.32 亿元，协同效应释放。公司毛利率同比+2.48pct 至36.32%；此外，粤丰贷款较交割日下降约27 亿元，带动资产负债率由61.68%降至55.82%，融资成本持续优化。

    　　经营性现金流明显改善，中期分红落地。公司26H1 经营性现金流净额16.32 亿元（同比+33.7%）；投资性现金流净额-18.85 亿元，较25H1 的-86.38 亿元大幅收窄；资本性支出8.92 亿元，同比基本持平。公司国补回款加快，26H1 收回1.37 亿元，年初至今累计收回4.77 亿元。值得注意的是，中期拟每股分红0.28 元（25H1 为0.25 元），合计2.28 亿元。

    　　固废高增，供热业务贡献增量。分业务来看，26H1 固废处理业务实现主营收入48.08 亿元（同比+63.1%）、净利润11.84 亿元（同比+63.6%）；其中运营类业务实现净利润11.88 亿元（同比+62.84%）。供热量同比+19.8%至112.99 万吨，供热收入同比+24.8%至1.74 亿元 ；目前31 个垃圾焚烧项目已签订供热协议、25 个实现供热，下半年供热量有望延续增长。海外方面，公司参股40%的泰国曼谷农垦二期及安努项目已投产，新中标两个香港废物转运轻资产项目，合同总额约20亿港元。此外，能源收入18.31 亿元，同比基本持平；供水收入4.57 亿元，同比保持稳定；排水收入3.73 亿元（同比+11.4%），受益于处理量及轻资产运营增长。

    　　盈利预测和投资建议。预计公司26-28 年归母净利润为22.69、23.84、24.97 亿元，对应PE 为10.8、10.3、9.8 倍。维持前次合理价值37.83 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。收购剩余股权进度低预期；分红低预期；回款低预期等。