事件：26 年前三季度公司实现营业收入123.90 亿元，同比-5.12%；归母净利润11.19 亿元，同比-9.80%；扣非归母净利润11.03 亿元，同比-9.76%。

    　　单Q3 收入38.14 亿元，同比-9.61%；归母/扣非归母净利润分别为3.23/3.19亿元，同比-13.99%/-13.23%，Q3 收入及利润降幅有所扩大。

    　　销量下降是收入下滑的主要影响因素，吨酒收入基本平稳。26Q1-3 啤酒销量253.29 万千升，同比-5.07%；吨酒收入4754 元/千升，同比-0.25%。

    　　单Q3 销量78.37 万千升，同比-9.64%，吨酒收入4705 元/千升，同比-0.67%。

    　　各档产品收入均有所下降，Q3 高档产品降幅扩大。26Q1-3 高档/主流/经济产品收入73.68/43.79/2.94 亿元，同比-4.50%/-6.54%/-6.42%，高档占比61.19%。单Q3 分别为21.83/14.12/0.92 亿元，同比-10.90%/-8.27%/-22.31%，高档占比59.20%。

    　　西北区表现相对稳健，中区收入降幅较大。26Q1-3 西北/中/南区收入37.41/47.09/35.90 亿元， 同比-0.37%/-10.60%/-2.76% 。单Q3 分别为11.27/14.42/11.18 亿元，同比-2.72%/-16.94%/-7.84%。季末经销商3316 家，较26H1 末增加21 家。

    　　Q3 毛利率下降及销售费用率上升，盈利能力有所承压。26Q1-3 毛利率49.69%，同比-0.48pct；销售费用率16.71%，同比+1.11pct；归母净利率同比-0.47pct 至9.03%。单Q3 毛利率48.62%，同比-2.26pct；销售费用率17.51%，同比+0.83pct，归母净利率同比-0.43pct 至8.48%，扣非净利率8.36%（-0.35pct）。

    　　经营性现金流同比下降。26Q1-3 经营性现金流净额35.65 亿元，同比-9.25%；单Q3 为7.11 亿元，同比-30.51%，降幅高于整体。

    　　盈利预测与投资建议：吨酒收入整体平稳，但Q3 销量、高档产品及中区收入承压， 毛利率下降与销售费用率上升影响利润。我们预计公司2026-2028 年归母净利润为11.19/11.19/11.37 亿元， 对应PE 为17.0/17.0/16.8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：啤酒消费需求恢复不及预期，旺季天气扰动，高档产品销售不及预期，区域市场竞争加剧，原材料及包装材料价格波动。