中国联通公布2026 年三季报，前三季度实现营业收入2946.47 亿元，同比增长0.6%；A 股归母净利润58.03 亿元，同比下降33.8%。3Q26 收入932.83亿元，同比增长0.5%，归母净利润16.64 亿元，同比下降31.3%，降幅较上半年收窄3.5 个百分点。公司连接规模持续扩大，算力收入保持双位数增长，经营现金流稳健。我们认为，下半年随着需求恢复及经营效率提升，公司盈利有望逐步改善，算力及国际业务为增长提供有力支撑，维持A 股“增持”/H 股“买入”评级。

    　　连接规模持续扩大，算力及国际业务延续增长

    　　前三季度公司总连接数突破13 亿，其中移动及宽带用户净增1240 万户、物联网连接净增超6600 万个；4G/5G 基站总数超480 万座，万兆光网在百余个城市商用试点。算力收入同比增长12.2%，其中智算中心收入同比增长10.4%；标准机架达120 万架，IDC 资源总规模3000MW。公司云智产品付费用户突破1.2 亿户，国际业务收入同比增长14.5%。我们认为，连接规模及云智产品用户积累有助于拓展业务场景，后续算力需求有望加速向收入和利润转化。

    　　盈利降幅有所收窄，经营现金流保持稳健

    　　前三季度公司扣非归母净利润48.66 亿元，同比下降36.2%；3Q26 扣非归母净利润13.32 亿元，同比下降34.8%，增值税影响下利润有所承压，3Q较上半年盈利降幅有所收窄。费用方面，销售费用268.78 亿元，同比下降1.8%；管理费用180.03 亿元，同比增长11.4%；研发费用61.96 亿元，同比增长7.5%，公司持续加大科技创新投入。前三季度经营活动现金流净额596.86 亿元，同比增长2.3%，现金回收表现好于利润增速，为业务转型及持续投入提供支撑。

    　　维持A 股“增持”与H 股“买入”评级

    　　我们维持公司2026—2028 年A 股归母净利润预测72.76/77.55/84.08 亿元不变。维持2027 年A 股/H 股BVPS 预测5.84/12.80 元。参考2027 年全球电信可比公司PB 1.27 倍，考虑到公司业绩受增值税影响有所承压，给予A 股1.03 倍2027 年PB，对应目标价6.02 元（前值：5.91 元，基于1.03倍2026 年PB），维持“增持”评级。由于美国13959 号行政令的影响，公司H 股较A 股存在一定折价，给予H 股0.75 倍2027 年PB，按人民币兑港币汇率0.86，对应目标价8.26 港元（前值：9.4 港元，基于0.88 倍2026年PB），维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）ARPU 改善幅度低于我们预期；2）5G 资本支出超出我们预期；3）竞争加剧；4）公司采取更为保守的股息政策。