本报告导读：

    　　9 月以来VLCC 运价飙升且公司船队运营效率回升，利润环比大增符合预期。短期运价有所回落不改Q4 公司业绩将创历史新高。提示油运高景气持续性有望超预期。

    　　投资要点：

    　　股息支撑估值下限，维持增持。自 2026 年9 月中东暗航打通货量恢复叠加STS 过驳运力效率损失，VLCC 运价大幅飙升并屡创新高，我们预计Q4 业绩将创历史新高，且未来数年高景气持续性有望超预期。上调2026-28 年归母净利预测172/191/208 亿元，考虑当前周期位置，给予2027 年10 倍PE，上调目标价至34.90 元。

    　　行业：2026 年初油运已进入“超级牛市”，中东地缘冲突主导运价屡创新高。1）2022-2026 年初，油运已陆续受益俄欧“舍近求远”贸易重构及原油增产利好，叠加长锦控盘“锦上添花”，产能利用率突破阈值进入“超级牛市”。2）自2026 年3 月，中东冲突致霍尔木兹海峡受阻，原油供给缩减油价飙升，贸易紊乱叠加战争风险溢价主导运价中枢上升。3）自2026 年9 月，中东暗航打通原油出货量快速恢复，叠加国际炼油利润高企提振备货与运输意愿，而STS 过驳与绕行大幅降低VLCC 运营效率，VLCC 运价飙升并屡创新高。

    　　公司：Q3 运价上升与周转恢复驱动利润总额环比大增三成，所得税压低净利。Q3 利润总额39 亿元，环比+31%；归母净利28 亿元，同比+235%，环比+20%。净利环比增幅低于利润总额，主要源于所得税环比翻倍。1）外贸油运：Q3 贡献毛利34.1 亿元，截至6 月公司8 艘油轮均驶出霍尔木兹海峡，Q3 油轮船队运营效率回升高位，且估算VLCC 船队期租水平继续环比抬升，保障盈利环比大增40%，符合我们预期；2）内贸油运：Q3 贡献毛利3.0 亿元，高油价小幅影响盈利能力。3）LNG 运输：Q3 贡献净利1.6 亿元，继续相对稳定。

    　　地缘增强油运中长期逻辑，高景气持续性有望超预期，兼具需求意外上行期权。1）Q4 展望：我们认为近期美湾区域紊乱有所缓解，但不改油运整体供需趋紧状态，主要航线运价中枢仍维持历史高位。

    　　业界预期部分影子船队解禁影响有限，且Q4 传统旺季与成品油低库存保障炼厂积极开工与抢运，我们预计Q4 高景气延续，公司单季业绩将创历史新高。2）中期：地缘冲突持续性超预期，未来补库需求确定可期，且油轮运营效率下降持续，2027 年高盈利确定性高。

    　　3）需求上行期权：若伊朗解禁，将为油运再次带来需求意外，合规VLCC 需求将增长一成，而未来数年新船订单仅保障20 岁以内船队规模刚性，我们预计合规市场有望成就超高景气且可持续数年。

    　　风险提示。地缘冲突、经济波动、制裁与环保措施执行不及预期等