事件描述

    　　公司发布中报业绩，2026Q2 收入同比-9.5%至66.1 亿元（美元口径同比-4.9%），归母净利润同比-37.4%至5.7 亿元（美元口径同比-34.2%），业绩低于预期。此外，公司中期分红11.7 亿元，占比H1 净利润123%。

    　　事件评论

    　　量价拆分来看，Q2 销量0.61 亿双（同比-7%）；单价约108 元/双（同比-2.8%），美元ASP 同比+2.2%。预计销量端承压主因老客订单持续偏弱、地缘政治影响下品牌下单谨慎，美元单价改善预计主因客户结构调整。

    　　负经营杠杆&关税影响下毛利率承压，汇兑损失&所得税增加进一步拖累利润。2026Q2 毛利率同比-3.4pct/环比-0.2pct 至17.6%延续下滑，毛利率承压主因：①订单承压导致新工厂产能释放进度未达预期；②产能调配及生产排程调整频次加大以满足客户需求，导致效率下降；③关税让利。费用端，2026Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1pct/+0.7pct/+0.2pct/+1.2pct，财务费用率增长主因汇兑损失增加。此外，2026Q2 非经常性损益中公允价值损益同比+1.2 亿元增厚利润，但Q2 所得税率同比+9.4pct 有所拖累。因此2026Q2 归母净利率同比-3.8pct/环比-0.3pct 至8.6%。

    　　展望来看，H2 新厂爬坡效率改善，叠加低基数下净利率有望环比修复。中期，公司盈利能力有望修复，在老客户调整趋稳、次新客户持续放量的带动下，后续有望迎来收入与利润的共振改善。预计2026/2027/2028 年归母净利润为21.9/26.0/30.3 亿元，同比-32%/+19%/+16%，对应PE 为18/15/13X。

    　　风险提示

    　　1、海外宏观经济波动；

    　　2、品牌库存去化不及预期；

    　　3、产能投放进度不及预期。

    　　风险提示

    　　1、海外宏观经济波动：海外经济修复仍有不确定性，经济波动亦会影响汇率；2、品牌库存去化不及预期：零售环境较弱影响品牌库存去化的进度，进而对品牌下单产生影响；

    　　3、产能投放进度不及预期：海外政治环境、招工等会对产能投放节奏产生影响。