业绩简评

    　　公司于8 月20 日披露2026 年中报，H1 营收109.25 亿元，同降13.71%，归母净利润9.53 亿元，同降42.98%。其中，单Q2 实现营收66.11 亿元，同比下降9.54%；实现归母净利润5.68 亿元，同比下降37.44%，环比Q1 营收业绩降幅收窄。

    　　经营分析

    　　各品类营收下滑主要系下游品牌下单谨慎影响。分业务看，运动休闲鞋H1 收入99.34 亿元，同比下降12.36%，主要系品牌方因外部环境复杂调整经营策略下单更为谨慎及销售鞋量同比减少；户外靴鞋收入1.95 亿元，同比下降25.55%；运动凉鞋/拖鞋及其他收入7.84 亿元，同比下降25.40%。分地区看北美业务H1 营收下降18.23%至80.84 亿元，欧洲营收同增1.36%至24.30 亿元。Q2公司销售运动鞋 0.61 亿双，同比减少7.58%，环比Q1 降幅收窄。

    　　公司持续推进越南基地扩建与印度尼西亚第二生产基地建设，并加速四川新工厂投产以实现制造基地多元化。

    　　毛利率波动，汇兑损失致财务费用率显著上升。公司H1 毛利率17.73%，同比下降4.12pct，其中Q2 毛利率下降3.45pct 至17.63%；H1 归母净利率8.72%，同比下降4.47pct，主要系为应对关税压力进行让利以及销售鞋量同比减少导致营收规模下降；销售/管理/财务费用率分别为0.29%/3.37%/0.63% ， 同比分别变动-0.05/+0.59/+1.20pct，财务费用率显著上升主要受汇兑损失增加影响。Q2 单季度归母净利率8.60%，同比下降3.83pct。

    　　短期盈利受产能爬坡以及订单波动影响，长期成长逻辑依然坚实。

    　　新工厂效率爬坡、地缘冲突影响订单为短期因素，且Q2 订单环比Q1 有所改善；中长期来看公司依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，目前新客户增长势头良好，公司订单有望受益。我们认为公司拓客能力突出，在新客户订单放量叠加新工厂产能利用率提升背景下公司盈利水平有望恢复，公司拟出资不超过2 亿元与安鑫体育成立合资公司，持股比例不低于60%。同时拟以自有资金不超过人民币2 亿元向蓝京公司购买其位于越南清化省部分区域土地使用权、厂房等资产，彰显发展信心。公司未来成长逻辑依然坚实。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　公司短期经营受大客户调整、地缘冲突、新工厂产能爬坡等影响，我们认为公司盈利低点已过，预计26-28 年EPS 为2.02/2.49/3.02元；PE 分别为17/14/11 倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　人民币汇率波动；海外需求走弱；地缘冲突加剧。