事件：

    　　华利集团发布2026 年中报。公司 2026 年上半年实现营业收入109.3 亿元，同比下降13.7%，归母净利润9.5 亿元，同比下降43.0%，扣非归母净利润8.4 亿元，同比下降50.3%，EPS（基本）为0.8 元，拟每股派发现金红利1 元，分红率为123%。

    　　分季度来看，26Q1/Q2 公司单季度收入分别为43.2/66.1 亿元， 分别同比-19.4%/-9.5%，归母净利润分别为3.8/5.7 亿元，分别同比-49.6%/-37.4%，归母净利率分别为8.9%/8.6%，二季度收入和利润端降幅较一季度有所收窄。

    　　点评：

    　　上半年销量及单价同比均有所回落，产能利用率有所下降分量价来看，26 年上半年公司销售运动鞋1.0 亿双，同比减少9.0%；推算人民币口径单价同比下降约5%，拆分单季度来看，2026Q1 销售量价分别-12%/-8%，2026Q2 销售量价分别-8%/-2%，二季度量价降幅较一季度有所收窄。

    　　分品类来看，26 年上半年收入中运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他收入各占比90.9%/1.8%/7.2%，收入分别同比-12.4%/-25.6%/-25.4%。

    　　分地区来看（按品牌客户总部所在地划分），26 年上半年北美/欧洲/其他收入分别占总收入比例为74.0%/22.2%/3.7%，收入分别同比-18.2%/+1.4%/+9.6%。

    　　产能方面，公司成品鞋工厂主要位于越南（印尼、国内四川工厂逐步投产），26 年上半年总产能为1.1 亿双，同比减少3.1%，产能利用率为90.3%，同比下降5.5PCT。

    　　其中境内/境外产能占比分别2.8%/97.2%，产能利用率分别78.0%/90.7%。印尼工厂26 年上半年产量达439 万双，新基地产能持续爬坡。

    　　毛利率下降、费用率提升，经营净现金流减少

    　　毛利率：上半年毛利率同比下降4.1PCT 至17.7%，分季度来看，2026Q1/Q2 毛利率分别-5.0/-3.4PCT 至17.9%/17.6%。上半年分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/ 拖鞋及其他毛利率分别为17.9%/8.9%/17.6% ， 分别同比-4.0/-4.1/-6.2PCT ； 分地区来看， 北美/ 欧洲/ 其他地区毛利率分别为20.3%/10.2%/10.4%，分别同比-2.8/-6.7/-8.8PCT。

    　　费用率：上半年期间费用率同比提升2.0PCT 至6.1%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/3.4%/1.9%/0.6%，分别同比持平/+0.6/+0.3/+1.2PCT，财务费用率提升主要系汇兑损失所致，上半年汇兑损失为9443 万元，而上年同期为汇兑收益4594 万元。

    　　其他财务指标：1）存货26 年6 月末为30.9 亿元，较年初增加7.2%，存货周转天数为60 天，同比增加5 天。2）应收账款26 年6 月末为44.3 亿元，较年初增加9.5%，应收账款周转天数为70 天，同比增加4 天。3）经营活动净现金流上半年为5.1 亿元，同比减少67.6%。

    　　下调盈利预测，维持“买入”评级

    　　上半年受需求疲弱、地缘政治扰动等影响，品牌客户下单谨慎，公司接单受到一定影响，新工厂产能释放进度较慢，产能利用率有所下降，进而导致业绩承压。考虑到外部环境仍存不确定性， 我们下调公司26~28 年归母净利润预测为26.1/31.8/36.9 亿元（较前次预测下调14%/14%/12%），对应EPS为2.23/2.73/3.16元，PE 为15/13/11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国际贸易摩擦加剧；需求疲软影响公司接单和毛利率；产能扩张不及预期；新工厂爬坡不及预期；人工成本上升；汇率大幅波动。