本报告导读：

    　　Q2 收入重回双位数增长，利润率延续承压。

    　　投资要点：

    　　投资建议：维持“增持”评级。考虑到公司作为冷冻烘焙龙头，随着消费逐渐复苏，我们预计未来公司有望保持较快成长，预计2026-2028 年EPS 为1.6/1.88/2.29 元，给予公司2026 年28.1 倍PE，目标价44.96 元，维持“增持”评级。

    　　26Q2 收入实现双位数增长。26Q2 收入11.57 亿元、同比+12.93%，归母净利润0.62 亿元、同比-24.24%，扣非归母净利润为0.64 亿元、同比-20.03%，剔除股份支付影响后分别同比-27.08%、-26.14%。Q2收入在冷冻烘焙积极带动下恢复双位数增长，利润仍延续承压。

    　　利润率延续承压。26Q2 毛利率同比-0.83pct 至29.89%，预计系成本及产品结构变化等因素扰动，26Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.36/+0.62/-0.59/+0.46pct 至10.78%/6.34%/2.82/1.16%，其中管理费用率提升主要系产能搬迁和总部基地投入增加所致。另外信用减值损失、资产减值损失也对利润有一定扰动，最终扣非归母净利率同比-2.29pct 至5.55%。

    　　冷冻烘焙环比改善。26H1 各产品的收入/增速分别为冷冻烘焙食品11.36 亿元/+0.97%、奶油6.42 亿元/+15.05%、水果制品0.73 亿元/-12.76%、酱料1.27 亿元/-10.57%、其他烘焙原材料2.19 亿元/+45.26%。其中Q2 冷冻烘焙环比Q1 有显著改善，我们预计主要系商超客户增长较快所致。26H1 各产品的毛利率/同比变化分别为冷冻烘焙32.17%/-0.09pct、奶油28.42%/-0.68pct、水果制品30.02%/-1.88pct、酱料16.88%/-3.75pct、其他烘焙原料29.04%/-0.88pct。

    　　商超渠道增长较快。分渠道看，26H1 公司流通占比约47%，增长近6%，主要为UHT 增长所致。商超收入占比约33%，增长近10%，主要系拓展创新单品，并积极把握地方性商超调改趋势；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比约20%，低个位数增长，增速环比有所下降，主要系优化部分定制类产品结构。

    　　风险提示。需求疲软、竞争加剧、原材料成本波动等。