事件：公司发布2026 年半年报。 26H1 实现营收22.05 亿元（同比+6.54%）、归母净利润1.26 亿元（同比-25.96%）、扣非净利润1.25 亿元（同比-24.97%）。单Q2 营收11.57 亿元（同比+12.93%）、归母净利润0.62 亿元（同比-24.24%）、扣非净利润0.64 亿元（同比-20.03%）。

    　　Q2 增长明显提速，烘焙原料与优势渠道共同驱动。26H1 烘焙食品原料收入10.60亿元（同比+14%），其中奶油收入6.42 亿元（同比+15.05%），UHT 奶油收入近5 亿元（同比+30%）；油脂、肉松等其他烘焙原材料收入2.19 亿元（同比+45.26%），新品类加速放量。冷冻烘焙食品收入11.36 亿元（同比+0.97%），销量同比下降5.02%、吨价提升约6.3%，产品结构持续升级。渠道方面，流通、商超收入分别同比增长近6%、近10%，餐饮、茶饮及新零售等创新渠道受定制产品主动调整影响，实现低个位数增长；直销收入同比增长10.65%，快于经销渠道的2.86%，占比提升至50%以上。

    　　毛利率保持韧性，减值损失及税率上升拖累利润。26Q2 毛利率29.89%（同比-0.83pct），主要受低毛利率直销业务占比提升及新产线爬坡影响。销售、研发费用率分别同比下降0.36、0.59pct，管理、财务费用率分别同比提升0.62、0.46pct，主要与广州产能搬迁储备、总部基地扩张、可转债及银行借款利息有关。Q2 资产减值损失771 万元、资产处置损失338 万元，其他收益同比减少304 万元；叠加实际税率升至22.46%（同比+6.58pct），归母净利率降至5.40%（同比-2.65pct）。

    　　UHT 奶油、烘焙油脂等新品类延续较快增长，第二成长曲线逐步清晰。当前利润压力主要来自产能搬迁、新产线爬坡及税率上升等阶段性因素。随着南沙工厂搬迁收尾、产能利用率提升及一次性损失消退，公司盈利能力有望逐步修复。关注新品类放量、创新渠道调整及新产能爬坡进度。

    　　考虑短期原料成本上行以及渠道结构调整等因素，我们下调盈利预测。预计公司2026-28 年归母净利润分别为2.66、3.33、3.68 亿元（原值分别为3.82、4.43 亿元、新增），参考行业可比公司调整后平均市盈率，我们给予2026 年21 倍PE，给予32.99 元目标价，维持增持评级。

    　　风险提示：食品安全风险，需求不及预期，新品打造不及预期。