公司公布2026 年三季报，26Q1-Q3 营业收入36.37 亿元/yoy+4.99%，归母净利润3.10 亿元/yoy+13.95%，扣非归母净利润2.23 亿元/yoy+21.38%。

    　　其中，26Q3 营业收入10.46 亿元/yoy-4.28%，归母净利润0.18 亿元/yoy-28.55%，扣非归母净利润-0.23 亿元，上年同期盈利0.01 亿元。26Q3收入阶段性下滑，毛利率同比提升显著，但销售及研发费用率同比提升对盈利能力产生负向影响。9 月公司旗下全资子公司获得Ⅲ类医疗器械注册证，补充公司医疗器械产品线；10 月薇诺娜主品牌发布特护水乳产品。我们预计随公司资源重新聚焦核心大单品，主品牌有望企稳，薇诺娜宝贝/瑷科缦提供营收增量，公司管线内新产品及新成分原料储备充足，有望驱动长期增长；公司6 月以来持续回购，亦彰显发展信心。维持“买入”评级。

    　　新品陆续发布，双十一表现亮眼

    　　26M7，薇诺娜宝贝于上海CBME 展会发布3 岁以上儿童功效性敏肌洗沐系列（查股网），进一步完善儿童护理产品线；26M8，瑷科缦官宣短道速滑奥运冠军王濛为品牌领速代言人，强化品牌专业抗老心智（小红书官号）；26M10，薇诺娜于上海举办特护水乳新品发布会，携手品牌代言人全红婵发布新品（微博官号）。双十一期间，主品牌表现亮眼：天猫开卖首日薇诺娜于美容护肤榜排名第9（青眼，下同）；抖音开门红期间位列个人护理榜第10；李佳琦直播间预售首日薇诺娜第二代特护霜销量超20 万件。

    　　管线内产品储备丰富，注射类医疗器械获批

    　　据公司，26M9 其全资子公司上海贝泰妮健康科技有限公司取得注射用透明质酸钠溶液Ⅲ类医疗器械注册证，产品适用于医疗机构面部真皮浅层注射，可暂时改善成人皮肤干燥、肤色暗沉，进一步丰富公司医疗器械产品矩阵，与现有功效护肤业务形成互补。据NMPA，26M7-M10 完成薇诺娜宝贝舒润亲肤抚触油、薇诺娜舒敏保湿特护水油喷雾、瑷科缦奢宠柔颜精华组合（紧致精华冻干粉+修护精华凝胶液）、奢宠柔颜精华面膜、贝芙汀控油洁面慕斯等备案，多品牌产品矩阵有望持续丰富。

    　　26Q3 毛利率提升显著

    　　1）毛利率：26Q3 毛利率74.71%/yoy+4.03pct。2）费用率：销售/管理/研发费用率分别为61.10%/8.94%/7.35%，yoy 分别+10.45/-3.40/+2.32pct。3）存货及预付款：9 月末存货7.58 亿元/较年初+43.42%，受四季度大促和产品上市前置备货影响；预付款项1.57 亿元/较年初+77.47%，对应四季度直播、种草的平台推广充值及待摊销推广、代言费用。4）回购进展：26M4公司审议通过股份回购议案，用于股权激励或员工持股计划，截至10 月16日累计回购436.4 万股/占总股本的约1.03%，累计成交总金额约1.42 亿元。

    　　盈利预测与估值

    　　我们调整公司26-28 年营收至56.64/62.45/68.15 亿元（较前值分别调整-6.12%/-6.00%/-5.67%），调整26-28 年归母净利润预测至5.62/7.24/8.63亿元（较前值分别调整-20.71%/-11.42%/-6.79%），主要考虑公司主品牌调整影响营收表现，营业等费用率仍相对较高，对应EPS 为1.33/1.71/2.04元。参考可比公司iFinD 一致预期27 年PE 均值25 倍，考虑公司主品牌敏感肌修护稳固，医疗器械产品若顺利推广、或有望与现有功效护肤产品之间形成协同，维持溢价率，给予公司27 年28 倍PE，下调目标价至47.87 元（前值：53.64 元，对应26 年32 倍PE）。

    　　风险提示：销售费用率大幅提升；市场竞争加剧；新品销售不及预期。