26H1公司实现营收25.92 亿元/yoy+9.27%，归母/扣非归母净利润2.92/2.46亿元，yoy+18.30%/+34.85%；其中26Q2 营收14.74 亿元/yoy+3.55%，归母/扣非归母净利润2.26/2.05 亿元，yoy+3.44%/+27.09%，扣非净利率yoy+2.58pct 至13.94%。26H1 公司持续落实品牌建设+全域协同增长的经营战略，主品牌薇诺娜恢复增长，薇诺娜宝贝/瑷科缦品牌延续高增，姬芮品牌转正并实现高增；渠道结构优化成效凸显，26H1 公司全品牌在抖音/拼多多营收同增均超55%。公司严格执行年度预算规划下26Q2 费用率同比下降，带动扣非净利率同比提升显著。在当前的市场环境中，公司仍实现较高增长质量，较为难得。维持“买入”评级。

    　　主品牌恢复增长，薇诺娜宝贝/瑷科缦/姬芮均增长亮眼1）品牌端：26H1 主品牌薇诺娜实现收入19.99 亿元/yoy+2.54%；姬芮、薇诺娜宝贝及瑷科缦分别实现收入2.59/1.69/0.75 亿元，yoy+22.48%/+54.04%/+46.00%。依托品牌力积淀、产品力兑现及精准用户运营，多个孵化品牌经营表现持续向好。2026 年1 月薇诺娜正式进入中东市场，成为首个在卡塔尔完成注册的中国功效性护肤品牌。2）研发端：26H1海菜花提取物、怒江风毛菊愈伤组织溶胞产物滤液及百蕊草提取物完成新原料备案，期末累计备案化妆品新原料29 款、持有有效发明专利153 项；贝芙汀自主研发的“面部皮肤影像处理软件”于5 月取得二类医疗器械注册证。

    　　护肤品量增优于价，渠道结构调整下线上自营增长亮眼1）分产品：26H1 护肤品/彩妆/医疗器械分别实现收入22.77/1.89/0.66 亿元， yoy+13.82%/-20.67%/-43.28% ； 其中护肤品销量/ 单价分别yoy+17.46%/-3.10%，量增相对较优。2）分渠道：线上渠道26H1 收入20.17亿元/yoy+15.71%，其中线上自营收入16.23 亿元/yoy+22.49%，线上经销及代销收入3.94 亿元/yoy-5.80%；OMO 自营收入1.55 亿元/yoy-18.74%，线下经销及代销收入4.03 亿元/yoy-5.05%。26H1 公司各品牌共同发力新兴线上阵地，抖音/拼多多营收占比提升。3）分地区：26H1 境内收入24.98亿元/yoy+7.10%；境外收入0.93 亿元/yoy+139.60%。

    　　销售及管理效率提升，带动费用率同比降低

    　　1）毛利率：26H1 毛利率为74.62%/yoy-1.39pct，主要系多个孵化品牌正处于市场培育周期；26Q2 毛利率为75.59%/yoy+0.55pct。2）费用率：26H1销售费用率50.53%/yoy-3.64pct，主因营销效率提升；管理费用率7.63%/yoy-0.48pct，主因行政管理效率提升；研发费用率4.28%/yoy-0.62pct。26Q2销售/管理/研发费用率48.63%/6.23%/5.17%，yoy-4.29/+1.01/+1.06pct，26Q2 销售费用率同比下降幅度环比进一步扩大。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司26-28 年归母净利润预测为7.09/8.18/9.26 亿元，对应EPS为1.67/1.93/2.19 元。参考可比公司iFinD 一致预期26 年29 倍，给予公司26 年32 倍PE，考虑公司26Q2 延续增长且经营质量进一步提升，维持溢价率，维持目标价53.64 元。

    　　风险提示：销售费用率大幅提升；市场竞争加剧；新品销售不及预期。