首次覆盖瑞丰新材并给予“买入”评级，目标价39.52 元，对应27 年16xPE。

    　　公司主要从事润滑油添加剂业务，是国内润滑油添加剂龙头企业之一。公司正迎来供应商替代的关键窗口，伴随存量认证项目转化及客户合作深化，产销有望加速增长。此外沙特项目建成后公司将成为中东首个添加剂生产企业，本地供应的战略价值突出；项目亦将成为公司品牌建设的重要支点，进而推动公司加快进入国际客户全球采购体系。

    　　供给集中且下游分散，多元供应与降本增效诉求打开替代窗口润滑油添加剂下游以车用润滑油为主，并覆盖工业/船用等多个场景。据Straits Research，2025 年全球市场规模约189 亿美元，并预计将以5.1%的CAGR 增长至2030 年的242 亿美元。由于行业壁垒较高，供给端长期呈现四大国际厂商主导的格局，进入者相对难以突破。相比之下全球润滑油企业超过700 家，近年来受竞争加剧及盈利中枢下移影响，下游降本增效诉求持续增强。此外，频繁的地缘冲突及跨境物流扰动亦对传统的供应体系形成冲击，进而推动润滑油企业由侧重供应商稳定转向兼顾成本与供应安全，为具备性价比及稳定交付能力的潜在供应商打开了关键窗口。

    　　全品类单剂夯实复剂基础，产品与客户积累有望进入兑现期瑞丰新材自1999 年起开展润滑油添加剂单剂研发与生产，历经二十余年积累，已基本实现主流单剂全品类覆盖。完备且自主可控的单剂体系为公司向复合剂延伸奠定了基础。全球公共卫生安全危机与俄乌地缘冲突扰动全球添加剂供应链后，公司凭借既有产品积累和稳定交付能力抓住窗口，完成多个海外市场的客户导入与持续供货。截至2025 年，公司海外收入占比达到69%，复合剂整体收入占比已超60%。我们认为，当前公司正处于由补充型供应商向核心供应商的转型升级阶段，未来随着存量认证项目转化及产品品类扩张，公司国内外销量均有望实现快速增长。

    　　出海沙特填补中东供给空白，品牌建设打开海外拓展空间2025 年公司公告与法拉比下游公司在沙特合资建设生产基地，其中一期规划10 万吨复合剂产品。由于四大国际添加剂企业在中东缺乏本地生产布局，瑞丰新材沙特项目建成后有望成为中东首个一体化润滑油添加剂生产基地。

    　　我们认为，在经历美以伊冲突及物流扰动后，区域客户对供应稳定性与本地化保障的重视程度有望提升，公司沙特项目本地化供应的战略意义或更加凸显。此外，沙特项目亦有望成为公司建立全球品牌与客户信任的关键支点，若在中东龙头客户中形成稳定应用记录，有望为进入国际客户全球采购体系提供安全背书，并带动其他区域加快认证与采购。

    　　我们与市场观点不同之处

    　　市场担心汽车电动化压制行业需求，我们认为短期存量燃油车仍将支撑传统车用油需求；且竞争更为激烈的下游或将率先承压并进一步强化降本增效诉求。市场担心高油价削弱公司盈利，油价上涨初期公司或因价格传导滞后而阶段性承压；但伴随油价回落行业通常维持1-2 年盈利改善窗口。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为7.66/9.46/13.18 亿元，同比增速分别为4.1%/23.4%/39.4%，对应EPS 分别为2.00/2.47/3.44 元。参考可比公司2027 年Wind 一致预期12xPE，考虑公司产品竞争格局良好、市场空间广阔，以及公司产品具备较强稀缺性并开展海外业务布局，给予公司27 年16xPE，对应目标价为39.52 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：产品研发与认证风险、国际政策风险、地缘政治风险、汇率风险、原材料价格波动风险。