【投资要点】

    　　26H1 实现营业收入81.2 亿元/同比+14.8%；归母净利润1.51 亿元/+19.7%；扣非后归母净利润1.21 亿元/+25.8%，盈利提升主要系业务结构优化，AI 降本增效以及规模效应释放。单季度看，Q2 收入43.3亿元/+14.8%，归母净利润0.60 亿元/-13.3%，扣非后归母净利润0.74亿元/+47.4%，预计主要系上半年长期股权投资及使用权资产处置损失2330 万元大部分计入Q2，以及政府补助减少。

    　　26H1 毛利率5.56%/+0.04pct ； 销售/ 管理/ 研发费率分别1.02%/1.57%/0.37% ， 同比-0.27/-0.16/-0.01pct ， 销售净利率2.01%/+0.03pct。

    　　26H1 收入及毛利率拆分：1）灵活用工收入77.3 亿元/+14.8%，毛利率4.11%/-0.38pct，技术与研发类岗位在职人员结构占比已提升至72%。2）猎头业务收入2.42 亿元/+23.3%，毛利率37.7%/+8.58pct，预计主要系人工智能、生物科技、半导体等高附加值、高景气度岗位交付升级； 3 ）招聘流程外包收入0.63 亿元/+14.8% ，毛利率42.78%/+1.67pct；4）技术服务收入0.52 亿元/+35.9%，主要系AIAgent 产品（Mira Day、禾蛙Domi）贡献增量。

    　　26H1 中国香港及海外收入13.61 亿元/+12%，增速较上年同期明显加快，毛利率10.2%，高于国内灵工业务。公司旗下The IN Group 六大品牌覆盖欧美核心市场，中企出海人才服务需求持续释放。

    　　AI 技术深度嵌入业务全流程、运营效率显著提升。上半年公司技术总投入6533 万元，持续投向禾蛙产业互联平台、垂类模型、AI Agent 产品、才到VMS+平台等核心领域。公司延续AI-First 技术路线，其TalentIntelligence 产品通过自研Agent OS 协调专业智能体，依托全新研发的全球招聘数据基础设施来连接和整理多源招聘数据，支持岗位研究、人才市场分析、人才地图和人才搜索等工作，同时保留人工复核和专业决策。此外，禾蛙平台应用产品Domi 已正式面向用户推出，面向顾问的AI 做单技能、A2A 协作网络等核心功能已于7 月正式发布，为猎企及顾问的业务拓展提供全维度支持。

    　　【投资建议】

    　　公司在保持灵活用工基本盘增长的同时，猎头业务毛利率大幅提升。我们调整盈利预测，预计26-28 年公司归母净利分别为3.7/4.4/5.0 亿元，同比增速20%/17%/15%，对应9 月3 日收盘价的PE 分别为11/9/8x，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　宏观经济波动影响企业招聘需求；灵活用工毛利率下滑；AI 技术投入产出不及预期；海外业务经营风险等。