26 年前三季度公司实现营业收入26.71 亿元，同比增长5.0%；归母净利润2.99 亿元，同比下降17.5%；扣非归母净利润2.60 亿元，同比下降3.5%。

    　　其中，26Q3 实现营业收入9.50 亿元，同比增长13.5%；归母净利润9473.94万元，同比下降10.4%；扣非归母净利润7547.14 万元，同比下降7.4%。

    　　公司主业经营韧性凸显，Q3 收入增长提速，口蹄疫新品放量、宠物及海外业务扩张支撑收入增长；增值税税率调整及投资收益减少拖累利润，销售费用率下降缓解盈利压力，我们看好公司微生物蛋白业务的稳步推进，维持“买入”评级。

    　　口蹄疫新品放量，宠物药苗与海外业务保持高增公司通过新品上市及大客户拓展抵御上游养殖亏损的影响，26 年前三季度畜禽动保收入18.46 亿元，同比下降0.2%，剔除增值税影响后同比增长5.1%。必威安泰两款含南非1 型口蹄疫疫苗Q3 销售5591.13 万元，带动疫苗业务增长。宠物业务收入7.50 亿元，同比增长16.4%；其中供应链收入6.79 亿元，同比增长13.8%，宠物药苗收入7085.02 万元，同比增长48.8%，自主产品加速放量。国际业务收入1.32 亿元，同比增长61.2%，新产品注册及渠道拓展推动海外业务扩张，宠物与出口持续增强公司抵御养殖周期波动的能力。

    　　增值税及非经常损益拖累利润，公司精益降费、成效显著26 年前三季度生物制品增值税税率调整影响公司净利润约8614 万元，持有及处置非流动金融资产取得收益同比减少5415 万元，是表观利润下滑的主要拖累。按公司还原税率后的可比口径，前三季度收入同比增长8.9%，扣非归母净利润同比增长超28%，主营盈利保持增长。26Q3 综合毛利率为39.80%，同比下降2.06pct、环比基本持平；销售费用同比下降6.9%至1.22亿元，费用率下降2.83pct 至12.87%，部分对冲毛利率同比下滑压力。管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.48%/6.92%/1.11% ， 同比分别提升0.05/0.59/0.08pct，研发投入增加构成费用端的主要增量。

    　　菌丝蛋白计划年底试生产，合成生物打开食品业务空间公司微生物蛋白产业化基地部分车间土建已完工、设备有序进场，计划2026年底竣工并开展设备调试、试生产。公司已取得菌丝蛋白新食品原料许可和中试食品生产许可证，完成80 多款应用型产品配方定型，覆盖烘焙、功能饮品、健康零食及蛋白肉等方向，并与蛋白营养、健康食品、运动营养领域头部企业联合开发，部分客户已进入试用阶段。公司依托现有生物发酵技术切入食品原料市场，通过原料供应及应用开发拓展客户，菌丝蛋白业务有望成为公司业务的第二增长极。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到增值税率调整等影响，我们下修公司2026-2028 年归母净利润预期为3.98/5.19/6.79 亿元（较前值分别调整-15.11%/-15.43%/-13.51%），对应EPS 为0.86/1.12/1.46 元。考虑到公司微生物蛋白项目如期推进，有望贡献新增长动能，且主业稳健增长，宠物业务量利齐增，参考可比公司2027年16XPE，给予公司27 年20XPE，对应目标价为22.4 元，维持“买入”评级。（前值23.23 元，对应26 年23XPE）

    　　风险提示：动保行业市场竞争加剧，突发大规模畜禽疫病，宠物医疗布局进度不及预期，微生物蛋白项目投产及商业化进度不及预期等。