事件描述

    　　公司发布2026 年半年度报告，2026H1 公司实现营收/归母净利润/扣非净利润18.70/1.79/1.70亿元，同比+6%/-5%/-7%；2026Q2 营收/归母净利润/扣非净利润分别为8.15/0.35/0.32 亿元，同比+6%/-39%/-40%。

    　　事件评论

    　　收入：单Q2 电商显著修复、外围省份延续增势，核心五省阶段性承压。

    　　分渠道：1）核心五省：H1 收入6.33 亿元，同比-10%，其中单Q2 估计同比双位数下滑，降幅较Q1 个位数下滑有所扩大，主要受行业渠道结构快速变化和库存结构所带来的发货波动影响，但公司通过积极推进新渠道建设，核心区域市占率和终端动销整体较好。2）外围省份：H1 收入5.47 亿元，同比+27%，单Q2 同比估计个位数增长。外围省份延续增长趋势，增速放缓主因外围各省份的发展趋势开始出现分化；3）电商：H1 收入6.58亿元，同比+11%，扭转下滑态势，单Q2 电商同比增长28%，其中抖音、天猫和拼多多等平台均实现双位数增长。

    　　分产品：结构改善逻辑延续，H1 自由点收入18.18 亿元，同比+7.8%；以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列收入同比+12.7%，增速快于整体、占比持续提升；裤型卫生巾品类认知度与市场渗透率不断提升，收入增长迅速。

    　　Q2 盈利有所承压，主要受渠道结构变化影响。H1 毛利率为57.5%，同比+4.3pp，其中卫生巾毛利率同比+3.7pp ，分渠道看，核心五省/外围省份/电商渠道毛利率同比+4.25/+3.29/+5.79pp，三大渠道毛利率均提升。单Q2 毛利率同比提升3.1pp，毛销差同比下降2.5pp，归母净利率同比下降3.1pp，盈利能力下降主因渠道结构变化影响，盈利能力强的核心五省占比下降。

    　　积极调整，拐点可期：1）线下渠道公司积极拓展新兴渠道，配备专业团队和资源，虽然当下因库存结构导致核心五省发货波动，但终端动销和市占率趋势良好，后续发货端有望逐步恢复；在外围省份公司将完善产品结构，满足市场需求，提升竞争力；2）电商伴随投放策略调整，已经恢复至较优增长区间，盈利端也有望修复。

    　　看好公司调整后份额提升和盈利修复。公司此前回购方案拟用于实施员工持股计划或股权激励，截至7 月31 日，已回购1199 万元。预计2026-2028 年公司归母净利润为2.9/3.7/4.6 亿元，对应PE 为20/16/13X，2025 年公司分红率为82.6%，若2026 年维持此分红率，对应股息率为4.1%，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业竞争格局恶化；

    　　2、公司渠道拓展不及预期；

    　　3、原材料大幅上涨。