周大生公布2026 年前三季度业绩：收入55.84 亿元，同比-17.5%；归母净利润6.51 亿元，同比-26.2%。其中Q3 公司实现收入19.43 亿元，同比-10.7%；归母净利润2.01 亿元，同比-30.1%。期内公司自营店及电商渠道实现稳健增长；加盟渠道持续优化尾部门店，存在一定短期阵痛。中长期看，公司直营渠道建设和多品牌战略成效值得期待，维持“买入”评级。

    　　线下自营和电商渠道增势良好，加盟渠道仍在转型调整期Q3 公司收入同降10.7%，降幅环比收窄1.6pct。分渠道看：1）线下自营渠道收入同增17.3%至5.30 亿元，增长由净开店及店效优化共同驱动。2）电商渠道收入同增31.1%至10.19 亿元，我们预计电商渠道增长主因投资金品类销售增长，Q3 电商黄金产品收入同比+41.5%。3）加盟渠道收入同降59.9%至3.69 亿元，主因加盟商进货转向收入确认比例较低的品牌使用费模式。Q3 公司加盟业务品牌使用费/黄金产品批发收入分别为2.01/1.09 亿元，同比分别+9.1%/-77.5%。

    　　自营渠道占比提升致整体费用率有所提升

    　　Q3 公司毛利率同比-0.2pct 至28.2%，我们预计电商渠道、线下自营、加盟渠道品牌使用费的毛利贡献同比或有所上升，加盟渠道批发业务的毛利贡献同比或有所下降。费用端，Q3 销售/管理费用率同比+0.8/+0.4pct 至12.0%/1.8%，自营渠道占比提升推高费用率。综合影响下，Q3 公司归母净利率10.3%，同比-2.9pct。

    　　尾部门店逐步出清，持续推进品牌升级和产品迭代1）门店端，截至2026 年9 月末，公司共有终端门店3809 家（加盟3424家、自营385 家），Q3 净关197 家（其中加盟净关203 家、自营净开6家）。公司注重门店质量，我们测算公司Q3 自营单店平均收入同比+23.9%。

    　　随着低效门店出清，我们预计公司净关店或已近尾声。2）品牌端，公司通过直营渠道建设打造标杆渠道，提升品牌形象。“周大生×国家宝藏”全面升级，针对高净值人群打造差异化货盘和消费场景。3）产品端，针对金价高位震荡的市场环境，公司调整产品结构，提高轻量化、个性化、时尚化、高性价比产品供给，符合市场消费新趋势。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到金价高位波动，终端消费具有一定不确定性，我们审慎下调公司2026-28 年归母净利预测28%/11%/12%至8.82/12.11/13.55 亿元。公司股东回报丰厚：2023-2025 年分红率分别为78%/102%/89%；基于10 月29日收盘价，我们预计周大生2026-28 年股息率分别为6.2%/8.5%/9.5%，而可比公司2026-28 年平均股息率分别为4.9%/5.3%/6.2%，我们认为公司高股息属性提供了估值性价比。参考可比公司27 年PE 均值9 倍（前值为26年12 倍），我们给予一定溢价作为高股息的估值补偿，给予公司27 年11倍PE（前值为26 年12 倍），给予目标价12.3 元（前值为13.6 元）。维持“买入”评级。

    　　风险提示：金价波动、行业竞争进一步加剧、消费信心恢复不达预期。