事件描述

    　　巨人网络发布26Q3 业绩，公司26Q3 实现营收20.0 亿（同比+17%/环比-15%），归母净利润7.4 亿（同比+16%/环比-30%），扣非净利润8.6 亿元（同比+27%/环比-29%）。

    　　事件评论

    　　《超自然》暑期DAU 创新高，合同负债环比增长，存量产品稳健

    　　1）暑期《超自然行动组》在用户规模、渠道拓展和内容更新方面取得多项进展。8 月24日，游戏宣布日活跃用户突破1200 万，在今年2 月突破1000 万的基础上，再创历史新高。渠道方面，产品于7 月登陆抖音小游戏中心，快速跻身平台TOP3。内容方面，游戏先后落地《鬼吹灯》、齐白石艺术中心、“爬山模拟器—黄山”、《红楼梦》等内容联动，并陆续上线“无限梦境”、“超级躲猫猫”及多人互动动作等新内容，进一步丰富产品内容供给，在核心“搜打撤”玩法基础上持续拓展社交和娱乐体验。商业化方面，“鬼吹灯—云南虫谷”联动版本助力游戏重返iOS 畅销榜TOP5；8 月全新商业化皮肤上线后，产品位列iOS 畅销榜第6 位。进入第四季度，游戏国庆期间最高升至iOS 游戏畅销榜第9 名。

    　　2）递延等因素致Q3 收入环比回落，Q3 暑期较高的流水部分或在后续逐步确认收入，Q3 末合同负债回升至17.8 亿，环比Q2 末增加1.8 亿，或带动Q4 收入蓄水池重新增厚。

    　　3）“征途”系列持续深耕长线运营，于10 月23 日开启周年庆版本及系列活动，小程序渠道延续活力，《原始征途》于10 月24 日位列微信小游戏畅销榜第4。

    　　暑期买量加大等因素致利润率环比回落，非经拖累业绩

    　　1）暑期营销力度加大，Q3 销售费用同环比升至6.8 亿，销售费用率环比+7.9pct 至34.3%。

    　　或由于游戏市场及渠道结构变化等因素，Q3 毛利率94.4%，环比Q2 回落1.8pct。

    　　2）归母净利润低于扣非口径净利润约1.2 亿，主因非经损失1.2 亿（对联营企业或有对价预提及部分投资业务亏损，其中联营企业非经-1.34 亿）。

    　　AI 布局积极，公司继2025 年参投AI 创作平台LiblibAI、AI 视频生成企业爱诗科技后，今年进一步参投AI 算力基础设施服务商硅基流动、具身智能仿真基础设施厂商光轮智能，以及AI 3D 大模型厂商VAST（三启万物），布局涵盖AI 内容应用、算力基础设施、3D内容生成及具身智能等方向。

    　　盈利预测与投资建议：我们预计2026/2027 年公司归母净利润分别为37.5 亿/43.3 亿，对应PE 9.5/8.3 倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　1、产品版号审批、上线进度及流水表现不及预期风险；2、行业监管风险；

    　　3、游戏行业竞争加剧风险。

    　　风险提示

    　　1、产品版号审批、上线进度及流水表现不及预期风险：游戏版号审核若收紧，则会导致新游戏上线时间不确定性提升，对游戏业务增长带来负面影响。且游戏内容具备上线后流水表现难以预测的特征，对公司业绩影响亦具备不确定性。

    　　2、行业监管风险：游戏行业监管政策较为严格，政策监管趋紧可能影响公司经营。

    　　3、游戏行业竞争加剧风险：公司布局的MMO 游戏、休闲竞技及小游戏赛道等均有较多游戏厂商积极布局，若竞争加剧，可能通过影响公司产品流水、提升销售费用等影响公司业绩。