本报告导读：

    　　单季收入转负，但利润率提升明显，结构升级与收入能否回正是盈利修复延续的关键验证。

    　　投资要点：

    　　调整盈利预测，维持“增持”评级。我们预计公司 2026-2028 年 EPS分别为0.39 元、0.45 元、0.5 元，参考可比公司估值水平给予2026年23 倍PE，对应目标价9.02 元，维持“增持”评级。

    　　公司披露2026 年三季报。2026 年前三季度公司实现营业收入65.06亿元，同比+0.43%；归母净利润3.68 亿元，同比+59.84%。2026Q3营业收入20.96 亿元，同比-2.43%，归母净利润1.42 亿元，同比+78.05%。

    　　线上量增价减保持销额增长，线下或有所承压。根据久谦数据，纸类用品行业Q3 线上销额同比-2.6%、量/价分别-3.2%/+0.4%，洁柔品牌Q3 线上销额同比+5.5%，量/价分别+37%/-23%，销额增速快于行业大盘。结合公司收入下滑，推测线下渠道压力较大，或与行业需求平淡、竞争激烈，以及公司注重盈利质量，低效渠道出清等有关。

    　　成本端红利延续。26Q3 库存同比-7.1%、环比-1.9%，公司已消化部分低价库存，并在浆价回落时补库，根据卓创资讯，公司主要原材料针叶浆/阔叶浆Q3 国内价盘均价同比-14%/+7%，环比-1.4%/-1.8%，价格回落有利于降低后续采购成本。

    　　毛利率同比下降，费用率优化明显，盈利水平持续修复。Q3 毛利率34.5%，同比-2.2pct、环比-0.5pct。Q3 销售费用率18.0%，同比-5.7pct；管理、研发、财务费用率均有微降。Q3 归母净利率为6.8%，同比+3.1pct、环比+1.3pct，创近三年单季新高。

    　　风险提示：新品推广及高毛利品类放量不及预期；生活用纸行业竞争加剧；终端需求不及预期；木浆等原材料价格上涨超预期。