事件

    　　公司公告2026 年半年报，上半年，公司实现营收44.10 亿元，同比增长1.85%，归母净利润为2.25 亿元，同比增长50.13%，EPS 为0.18 元；第二季度，公司实现营收22.12 亿元，同比下降2.21%，归母净利润为1.23 亿元，同比增长47.23%。

    　　点评

    　　经营质量较好，盈利能力提升明显

    　　今年上半年，公司毛利率和净利率分别为34.69%和5.23%，同比分别提升2.07 和1.74 个百分点；第二季度，毛利率和净利率同比分别提升0.76 和2.03个百分点。公司持续推进高端化战略，并实施一系列降本增效措施，今年上半年，期间费用率同比下降1.13 个百分点，叠加原材料成本与制造成本下降，公司盈利能力提升较为明显。今年上半年，公司存货周转率/应收账款周转率/固定资产周转率同比分别提升0.57/0.23/0.12 次；经营活动产生的现金流量净额为3.48 亿元，同比增长435.38%。

    　　高端化、高毛利策略持续落地，大单品销售表现亮眼从具体业务来看，今年上半年，公司生活用纸实现收入43.51 亿元，同比增长1.66%，个人护理及其他实现收入5,883.05 万元，同比增长18.49%，其中，生活用纸毛利率同比提升2.07 个百分点。上半年，公司持续深化全渠道布局，提升终端落地执行效能，稳步推进品类结构优化，高毛利、趋势品、新品类产品矩阵持续发力，实现收入约15.57 亿元，占比35.31%；湿厕纸、棉柔巾大单品同比增长130.08%、68.13%，朵蕾蜜女性护理产品培育取得阶段性成效，产品市场竞争力持续提升。公司依托终端赋能、AI 智能、经销提效三大支柱协同发力，营销体系逐步实现自动化、智能化转型，释放一线运营人力效能。公司以“艺术系列”构建高端心智、“IP 联名”破圈年轻群体，双驱推动品牌势能向上，通过CNY 达人探店、马拉松赛事、医美私域合作等多元化组合强化品牌营销，累计实现亿级品牌曝光。

    　　盈利预测与评级

    　　在中性情景下，我们维持2026-2028 年公司EPS 分别为0.35/0.42/0.50 元的预测，对应2026 年PE 估值为20.74 倍，高于可比公司均值。但考虑到公司聚焦高端化、高毛利策略，以及经营提质增效，看好盈利能力改善延续性，故维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　纸浆价格大幅波动的风险

    　　纸浆作为国际性大宗商品，其价格受全球经济周期、供需关系、地缘政治等多重因素影响，波动具有较强的不确定性。纸浆是公司生产经营的核心原材料，其耗用成本占公司整体生产成本的40%-60%，是影响公司成本控制和盈利水平的关键因素，因此，公司面临纸浆价格大幅度波动带来的经营风险。

    　　汇率波动风险

    　　公司原材料采购（纸浆）及海外市场产品销售主要以美元作为结算币种，而汇率波动受国际经济形势、货币政策、地缘政治等多种复杂因素影响，具有较强的不可预测性，因此公司面临一定程度的汇率波动风险，汇率变动可能对公司汇兑损益、经营业绩产生影响。

    　　区域市场竞争风险

    　　我国生活用纸市场地域广阔、消费需求旺盛，市场空间大，但由于生活用纸单位价值较低，运输费用占销售价格的比重较高，受运输半径限制，行业竞争呈现明显的区域性特征。受区域消费能力、消费习惯差异影响，各区域市场内高中低档产品之间竞争激烈。若未来区域市场竞争进一步加剧，对公司提升市场份额，盈利能力稳定提升，产生不利影响。

    　　产业政策风险

    　　近年来，国家及行业主管部门相继出台《造纸产业发展政策》《关于开展火电、造纸行业和京津冀试点城市高架源排污许可管理工作的通知》《中国造纸协会关于造纸工业“十四五”发展的意见》等一系列行业规划及配套政策，对造纸行业的生产规模、技术装备水平、环保标准等提出了更为严苛的要求。

    　　上述政策有利于提升行业产业集中度、优化资源配置、淘汰落后产能，公司作为生活用纸行业第一梯队企业，将直接受益于相关政策的实施，但如果未来国家产业政策出现重大调整，可能会对公司的生产经营、发展战略产生一定影响。